森麒麟(002984)事件点评：困境中逆流而上 静待新产能释放

　　事件：

    　　2021 年8 月26 日，公司发布2021 年半年报：公司实现营业收入25.31亿元，同比增长18.06%；归属于上市公司股东的净利润3.97 亿元，同比增长3.14%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润4.19亿元，同比增长2.18%；经营活动现金净流入5316.92 万元，同比下降92.61%；基本每股收益0.61 元。

    　　投资要点：

    　　困境之下公司实现逆势增长

    　　尽管上半年原材料价格高企、新冠疫情引起的出口集装箱紧张，公司仍然实现增长，2021 年1-6 月，公司完成轮胎产量1132.01 万条，较上年同期增长29.5%；完成轮胎销售1071.69 万条，较上年同期增长23.58%。2021Q2，公司实现营业收入13.36 亿元，同比+35.80%，环比+11.76%；实现归母净利润1.70 亿元，同比+5.60%，环比-25.21%。加权平均ROE 为2.90%，同比-1.99 pct，环比-1.10 pct。

    　　销售毛利率/净利率24.02%/12.72%，同比-9.79/-3.63 pct。其中国内渠道毛利率为26.89%，同比+4.91 个pct；出口及境外渠道毛利率为27.28%，同比-6.98 个pct。三费方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.58%/5.32%/2.15%/1.14%。

    　　短期海运等因素掣肘，长期公司销售无忧

    　　尽管短期由于海运费暴涨等因素导致公司销售毛利率出现下滑，但我们认为公司凭借其完善的境外替换轮胎市场销售体系，待运力恢复后有望恢复高增长。2020 年，公司产品在美国乘用车轮胎替换市场占有率接近4%，美国市场对公司产品认可度较高。此外，公司还在同步拓展国内市场，自2020 年4 月以来，公司自主研发的汽车后服务市场销售平台“麒麟云店”上线运行，着手对传统轮胎销售体系进行数字化升级， “麒麟云店”累计注册门店用户近3.1 万家，未来有望提升国内零售端占比。

    　　西班牙子公司成功设立，海外第二基地有望稳步推进8 月7 日，公司发布《关于境外子公司注册完成的公告》，公司使用自有资金由全资子公司森麒麟（香港）贸易有限公司在西班牙投资设立境外子公司“森麒麟轮胎（西班牙）有限公司”。未来公司将稳步推进海外第二基地——西班牙基地建设，未来有望投产1200 万条半钢胎。西班牙紧邻西欧市场，未来有助于公司高性能产品进一步抢占当地市场，推进公司“833 plus”战略，提升公司国际化经营能力。

    　　强研发为产品品质提供保障，未来静待新产能释放公司自成立以来一直重视研发投入，2021Q2 公司研发费用达0.29亿元，同比+128.98%。2020 年公司研发人员数量共计206 人，同比增加13 人。截至2020 年，公司累计获得专利76 项，其中发明专利10 项、实用新型专利19 项、外观设计专利47 项。强研发投入为公司在航空胎、超低滚阻专用的新能源汽车胎等产品开发上提供保障。2021 年公司新产能将稳步投放，青岛基地智能化改造项目有望提升半钢胎产量350 万条/年；泰国二期600 万条半钢、200 万条全钢胎项目也将于下半年陆续投产。我们看好公司产能投放后公司进一步增长。

    　　盈利预测和投资评级：公司为具备智能制造优势的半钢胎龙头，未来还将积极拓展全钢胎、航空胎领域，预计2021/2022/2023 年归母净利润分别为8.99/15.71/21.12 亿元，对应PE 为21/12/9 倍，给予“买入”评级。

    　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格大幅波动的风险；贸易壁垒的风险；安全环保风险；项目建设进度不及预期的风险。