口子窖(603589)21H1业绩点评报告+:短期波动不改趋势 业绩有望加速

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:马莉 日期:2021-08-28

  点评

       2021H1低基數下保持稳健增长,21Q2利润低于预期2021H1公司营业收入同比增长42.90%,归母净利润同比增长41.34%,其中2102收入延续稳定增长态势,净利润增速略低于预期,主因销售费用提升显著,具体来看-1)分产品来看,产品结构总体保持稳定。21H1高档酒、中档酒、低档酒分别同比增长42.57%,82.10%,34.55%至21.24.0.45,0.43亿元,收入占比分别同比变动-0.31,0.43,-0.12个百分点至96.04%,2.03%、1.94%,其中2102高档酒收入占比下降0.75个百分点至95.95%,中档酒收入占比略微提升,产品结构整体保持稳定,由于2101公司通过控货形式进行渠道改革,因此2102经销商普遍进行了补货,库存始终保持低住健康水平。

      2)分地区来看,省内市场收入占比进一步提升.21H1安徽省内、安徽省外的收入分别为17.45,4.67亿元,分别同比变动+48.43%,+25.93%,其中省内收入占比进一步提升(较去年同期提升2.87个百分点至78.88%);经销商方面,21H1安徽省内净增长11个经销商至450个经销商,省外净增长22个经销商至265个经销商。

      3)分渠道来看,团购渠道表现亮眼。21H1直销(含团购)、批发代理分别实现收入0.37,21.75亿元,分别同比增长56.64%,42.82%,其中直销渠道占比已增长0.14个百分点至1.66%,公司自去年起发力团购,今年通过新设置了省内特约经销商、优化团购团队等举措提升团购占比,成效显现。

      4)销售费用增长或为规模化发展推力。2021H1公司毛利率及净利率分别较去年同期下降1.51.0.34个百分点至74.76%、30.65%,其中2102盈利能力下降明显,主国:1)高档酒占比下降拖累吃价提升;2)2102期间费用率提升0.53个百分点至23.48%(销售费用率提升1.53个百分点至17.14%,主要系本期广告宣传费、促销及业务费增加所致),21H1公司销售费用率下降1.57个百分点至14.50%,管理费用率下降1.10个百分点至5.78%,费用掌控能力较强。

      5)预收款环比提升,现金流较去年同期实现改善。预收款方面,2021H1预收款(合同负债+其他流动负债)为5.19亿元,环比上升1.37亿元;现金流方面,21H1公司经营活动现全净流量为-2.53亿元,表现优于去年同期。

      营销改革正稳步推进,下半年业绩有望加速增长21H1公司在多方面正不断推进改革:1)渠道营销方面:公司将聚焦更高价格产品,新品兼香518有望成为公司下一大单品;加强经销商管理考核力度,建立厂商共赢的利益共同体:2)市场建设方面,公司将继续严格执行“一地一策”,重点构建团购渠道为主、传统渠道为辅的市场格局,精耕省内“基本面”,扩大省外“增长面”:3)营销方面,营销为之前公司较为薄弱的部分,亦为公司改革的重点,今年公司将加大费用投放以加大推广力度;4)产品方面,公司产品线清晰,子5/6/10/20,兼香518均为重点产品,实现全价格带布局,其中子5/6年产品将继续下沉至乡镇市场以实现区域深耕;5)体制机制方面,公司去年3月提出的通过回购实行激励计划目前稳步推进中。考虑到21H1公司为进行渠道改革进行了控量,且改革已得到有效推进,红利将于下半年逐步释放,21H2业绩有望实现加速增长,基于此,我们认为子客以19年为基数实现双位数增长目标达成概率高,2021年业绩将迎来恢复性高增。

      近期盈利预测及估值

      预计2021"2023年公司收入增速分别为22.5%,17.0%、13.1%;净利润增速分别为28.0%,20.7%,14.1%;EPS分别为2.7,3.3.3.7元/股:PE分别为20、17、15倍,维持买入评级。

      催化剂:白酒需求恢复超预期,批价持续上行。

      风险提示:1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级,影响白酒整体动销恢复;2、批价上涨不及预期。