中密控股(300470)：增量业务盈利提升 阀门打开石化市场

本报告导读：

    存量业务恢复正增长。增量业务突破多个高端领域，橡塑高附加值密封产品全面配套盾构主机厂，提升毛利率。高端阀门依托公司获得石化首台套订单，协同效应突出。

    投资要点：

    结论：2021H1公司 营收、归母净利润分别为 5.69 亿、1.44 亿，同增 33.4%、44.4%，符合预期。考虑到公司业务季节性不明显及高端橡塑材料放量有不确定性，下调2021-22 年EPS 至1.43（-0.10）、1.79（-0.11）元，新增2023 年EPS 预期2.25 元。维持64.69 元目标价，对应21 年45.2x PE，维持“增持”评级。

    存量业务恢复正增长，增量业务步入高端市场。增量与存量业务营收分别为2.77 亿、2.67 亿，分别同增46.6%、12.7%，毛利率分别为34.5%（+6.5pct）、66.1%（-1.0pct）。存量业务完成多个2020 年推迟的大修及国产化改造，同增回正，并较19H1 增长12.7%。增量业务在传统炼化配套中保持高份额，并于高端医药、海上平台及核电主泵等新领域、高难度的密封配套中实现突破，提升增量业务毛利率，并为未来存量业务高增长打下基础。

    高附加值产品配套加速，优泰科盈利能力提升。21H1 优泰科营收、净利润分别为0.63、0.13 亿元，同增7.8%、51.6%，对应净利率为20.0%（+5.8pct）。源于：1）盾构主驱动和铰接密封全面进入主机厂；2）全球独家供应纯水支架密封，20H2 供一套到21Q1 供两套，配套加速。高端橡塑材料研发顺利，21H2 产品开始试用，有望切入工程机械市场。

    高端阀门协同效应突出，国际化有望达到新高。新地佩尔净利率达30.0%，其依托公司获得石化、LNG 止回阀订单，协同效应突出。21H1 海外营收同增112.9%，配套西门子、埃利奥特进展顺利，全年有望创新高。

    风险提示：下游项目进度放缓、价格战加剧、地炼淘汰减少存量市场