新华保险(601336)：净利润稳定增长 价值略低于预期

　　公司发布2021 年半年报：归母净利润105.5 亿元，同比+28.3%；NBV40.9 亿元，同比-21.7%，EV 2507.66 亿元，环比+4.2%；

    　　“量价”下滑导致NBV 同比-21.7%，低于同期的平安（-11.7%）和国寿（-19%）。其中新单保费同比-1.7%至336.2 亿元，主因行业整体健康险产品销售不达预期，而公司在20Q2 推动健康险销售导致基数较高，Q1、Q2单季度新单同比增速分别为9.6%、-22%。另外NBV Margin同比-3.1pct 至12.2%，新重疾产品上市后的销售不达预期导致整体产品结构的变化，健康险新单保费同比-17.3%，占比同比-4pct 至21.1%。

    　　从渠道看，银保渠道利润率提升推动NBV 增长46%至2.9 亿元，主因银保期交新单保费同比+28.5%，新业务价值率同比+0.5pct 至1.5%，“以趸促期”效果较为明显。内含价值2507.7 亿元，环比+4.2%，略低于预期，其中NBV、经验偏差等拉动EV 增速较同期均下滑，且去年调整风险贴现率导致高基数。

    　　归母净利润105.5 亿元，同比+28.3%，公司增提准备金25.5 亿，同比+2.6%，但750 曲线下移幅度（9.5BP）低于去年同期（10.8BP）。总投资收益同比+48.1%至311.2 亿元，预计是公司兑现部分浮盈推动证券买卖价差同比+85%。剩余边际2304.7 亿，环比年初+1.5%。

    　　代理人规模下滑-16.2%至44.1 万人，符合市场预期。新单销售承压导致收入下滑，主动脱落率提升，另外月均合格人力同比-22.2%，下滑幅度高于规模人力，导致月均合格率下降至19.1%。

    　　投资建议：采用EV 估值法得到公司A 股合理估值为61.8 元/股（H 股合理估值为36.76 港币/股），对应2021 年PEV 估值为0.7X（H 股0.5X），维持公司A/H 股“买入”评级。（HKD/ CNY 汇率=0.83）

    　　风险提示。全年新单增速不达预期，宏观经济下行导致利率下行。