九强生物(300406)：生化血凝业务持续提速 病理业务延续快速增长趋势

　　事件：公司发布2021 年中报，实现营业收入8.08 亿元，同比增长204.49%，归母净利润2.21 亿元，同比增长547.62%，扣非净利润2.16 亿元，同比增长495.21%。

    　　业绩符合预期，生化血凝业务持续提速，迈新并表进一步扩大规模。2021 年上半年公司收入利润均实现较快速的增长，主要是迈新生物于2020 年9 月开始并表带来规模的大幅提升，剔除迈新并表后，公司原有生化血凝业务收入同比增长93%，较2019H1实现20%左右的复合增长，较一季度有进一步提速。2021Q2 单季度公司实现营业收入4.34 亿元，同比增长184.48%，归母净利润1.09 亿元，同比增长409.10%，扣非净利润1.06 亿元，同比增长430.64%，主要是受益于迈新并表；盈利能力上，随着国内疫情持续缓和，虽然股权激励费用增加，但规模提升下带来期间费用率31.73%，同比下降7.50pp；试剂销售回暖后带来单位成本下降，同时高毛利率的病理试剂占比提升，带来试剂毛利率76.80%，同比提升12.57pp，综合毛利率71.05%，同比提升13.45pp，公司净利率32.47%，同比提升19.60pp，逐渐向疫情前回升。

    　　持续推进与国药战略合作，海外合作有望贡献增量。2021H1 公司实现试剂收入7.35亿元，同比增长215.81%，占总收入90.96%，实现仪器收入6978 万元，同比增长121.31%，一方面迈新并表扩大规模，另一方面公司自2020 年引入国药为公司第一大股东，持续推进与各地与国药的战略合作，强化公司营销渠道，带来显著成效；此外公司与雅培、罗氏、日立、迈瑞、威高等国内外知名企业陆续建立起生化战略合作关系，与雅培的海外授权项目已逐步展开，公司有望在国际IVD 市场上占有一席之地。

    　　迈新免疫组化业务高景气，“小巨人”长期成长可期。2021H1 迈新生物实现收入2.95亿元，净利润1.25 亿元，作为国产免疫组化龙头企业，随着癌症发病率不断增长、对疾病认识增加及对病理临床要求提高、靶向治疗药物及精准医疗的发展及自动化设备的不断普及，免疫组化领域增长潜力大。与此同时，公司与迈新生物分别于2021 年8月入选专精特新小巨人名单，有助于公司品牌力的提升，进一步提升市场竞争力。

    　　盈利预测与估值：根据中报我们微调盈利预测，预计2021-2023 年公司收入17.13、20.97、25.21 亿元，同比增长101.99%、22.40%、20.24%，归母净利润5.14、6.50、8.04 亿元，同比增长358.13%、26.29%、23.70%（调整前为363.82%、23.51%、23.85%），对应EPS 为0.87、1.10、1.36 元。公司目前股价对应2021 年20 倍PE，考虑到公司生化、血凝业务趋势向上，外延进入高景气病理领域，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外合作不达预期，新产品市场推广不达预期。