大北农(002385):饲料原料涨价及猪价下跌拖累业绩

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:孙扬/陈煜东/张宇茜 日期:2021-08-26

  1H21归母净利润同比44.2%,低于我们预期大北农公布1H21业绩:1H21收入同比+69.8%至152.68亿元,归母净利同比-44.2%至4.99亿元;2021收入同比+60.2%至78.66亿元,归母净利同比-74.8%至1.08亿元;业绩低于我们预期。收入增长主因饲料主业量价齐升,及生猪出栏量高增,但饲料原料价格上涨与猪价下跌拖累公司业绩。

      1)1H21公司饲料业务收入同比+69.3%至112.19亿元,因销量同比+53.6%至291.72万吨,其中猪料、反刍料、禽料、水产料分别同比+75.5%、+33.7%、-11.7%、-8.6%;2)1H21公司养殖业务收入同比+72.7%至23.66亿元,其中控股子公司出栏量同比+158.0%至91.88万头;3)饲料原料价格上涨与猪价下跌令盈利能力下降,1H21公司综合毛利率、净利率分别同比-10.0、-6.7ppt 至14.0%、3.3%。

      发展趋势

      猪价处于下行周期,生猪养殖业务拖累盈利表现:1)2021猪价持续低迷,向前看,虽3021猪价已季节性回升,但生猪复产趋势较为确定,本年猪价难有超预期表现。叠加饲料成本上涨,公司生猪养殖盈利水平或将较为低迷;2)非洲猪瘟疫情的影响逐步削减,3月至今公司出栏量保持月环比向上趋势,公司中报披露生产性生物资产同比增加47.7%,也表明公司产能正在恢复。

      整体看,我们认为公司生猪养殖业务本年量增利减,整体盈利能力有压力。受益于生猪补栏,饲料业务本年销量向好:生猪养殖补栏拉升饲料销量,我们看好2H21公司猪料销量前景;禽价承压令禽养殖积极性较弱,禽料增长较有压力。同时,饲料原料价格大涨,或部分影响饲料业务吨利表现。整体看,我们判断2H21饲料销售趋势与1H21趋同,全年饲料销量或保持高增。转基因制种业务具有发展潜力:公司当前已获DBN9936、DBN9858、DBN9501三个玉米性状的转基因生物安全证书,在国内转基因研发上具有先发优势。且本年公司旗下生物技术公司(公司转基因研发平台)获现代种业和央企产投增资,我们认为公司研发资金实力有望增强。向前看,我们认为公司转基因制种业务具有发展潜力,长期受益于国内转基因商业化进程。

      盈利预测与估值

      当前股价对应2021/22年26/18倍P/E。因猪价低迷令生猪养殖业务承压,我们下调2021/22年归母净利预测 48.6%/28.9%至12.01/17.39亿元。但兼顾制种业务发展较好提升公司估值中枢,下调目标价11.6%至8.4元,对应2021/22年29/20倍P/E,12%向上空间,维持中性评级。

      风险

      猪价及原料价格大幅波动,疫情及政策风险,制种业务不确定性。