中新药业(600329)：老字号迸发经营活力 利润端增长大幅超预期

　　摘要：

    　　公司发布2021 年半年报，实现营收和归母净利润分别为36.4 亿元和4.6亿元，分别同比增长11%和43%。其中单二季度实现营收、归母净利润和扣非后归母净利润分别同比增长11%、63%和46%。公司利润端同比增速在一季度基础上继续环比大幅提升，也大幅超我们此前预期。

    　　利润端增长远高于收入端，销售费用增长放缓。今年以来公司收入端增长由负转正，在去年相对低基数上出现了明显回升，连续两个季度增长均在两位数水平。由于营业成本控制，销售费用负增长，以及投资收益增长等原因，公司利润端增长远高于收入端。我们测算上半年剔除投资收益后的利润总额同比增长也达到了49%，显示了较强的挖潜实力。

    　　工业收入预计实现较大幅度增长。上半年，我们预计公司工业收入增速在20%左右。以速效救心丸为代表的盈利能力强的品种的销售占比预计加大。工业收入占比提升推动了毛利率的持续改善，上半年公司毛利率为42.32%，相比去年全年水平提升超过3 个百分点，今年以来逐季提升。

    　　降本增效，利润率大幅提升。上半年，公司销售/管理/财务费用率分别为22.9%、5.5%和-0.6%，同比分别下降3.23%、提升0.76%和下降0.16%。

    　　净利润率为12.98%，同比提升2.83%，为近年来历史高水平。

    　　公司实控人已变更，发展有望提速。2021 年7 月，自集团混改后新任集团董事长的郭珉先生已为中新药业董事会成员，原上市公司董事长已辞职，标志着新的实控人已开始着手公司业务发展。此外公司股权激励也已落地实施，2021 年底将迎来第一个解除限售期。公司有望进入良性发展阶段。

    　　投资建议：整体看，公司连续两个季度利润端增长超出我们预期。一方面虽与去年低基数有关；但另一方面，我们认为降本增效才是公司业绩的主要推动力。公司作为一家品种资源丰富的中药老字号企业，品种、运营、销售等方面的挖潜能力仍较大。考虑到公司发展提速确定性较强，我们上调公司盈利预测，预计公司2021 年-2023 年分别实现EPS 分别为1.12 元，1.37 元，1.63 元。2021 年8 月17 日收盘价对应2021 年的估值约25 倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。

    　　风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革力度和进度低于预期；产品竞争加剧风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。