联化科技(002250)：业绩小幅低于预期 持续看好医药CDMO业务

1H21业绩小幅低于我们预期

    联化科技公布1H21业绩：收入30.14亿元， YoY+42.2%;归母净利润1.89亿元， YOY+74.8%,对应每股盈利0.20元， 1H21扣非净利润1.64亿元，YoY+48.6%,业绩小幅低于我们预期，主要与原材料成本上升， F睛价格下跌、公司子公司江苏联化及盐城联化开工不足等有关。公司医药/植保/功能化学品业务收入分别为4.68/20.12/3.41亿元， YoY +38.4%/+52.6%/4.7%,毛利率分别为41.5%/24.9%/ 26.8%,同比分别下滑1.5/9.3/30.6ppto发展趋势

    植保业务收入增速超我们预期，原材料成本上升毛利率下降。公司植保业务收入增速超预期，主要与内生增长及苏北基地恢复生产相关，毛利率下降，主要与1H21全球大宗品价格处于上涨趋势，原材料成本上升及苏北基地开工率较低有关。我们认为原材料成本存在传导至下游的可能，后续植保业务毛利率存在修复的可能。江苏联化和盐城联化2Q21收入分别为2.38/0.74亿元，收入环比1021上升；江苏联化和盐城联化2021分别亏损为0.12/0.28亿元，亏损幅度环比1021收窄。我们认为随着苏北基地开工率逐步提升江苏联化和盐城联化收入规模提升，摊销固定开支下降，毛利率有望改善亏损逐步收窄，有望在2022年实现扭亏为盈。

    医药业务增长符合预期，关注长期成长性。原材料上涨导致医药业务毛利率略有下滑。公司与跨国药企保持战略合作，医药项目逐步建设，产能扩张，医药业务整合并推行员工持股，捆绑员工和公司共同利益，我们认为医药CDMO业务有望持续增长。

    功能化学品受F睛价格下跌影响，毛利率大幅下滑，对公司业绩带来负面影响。我们认为目前F腈价格已处于底部，占总收入体量小，对公司整体业绩的影响逐步消化。功能化学品产品开发加速，我们认为未来功能化学品占总收入体量有望提升，关注中长期增量。

    盈利预测与估值

    维持2021年和2022年盈利预测不变。净利润分别对应为6.08, 7.73亿元，当前股价对应2021/2022年36.0倍/28.3倍市盈率。公司营业收入增速略超预期，受原材料成本影响，毛利率下滑，我们认为后期毛利率存在修复的可能，继续看好公司医药业务成长性，维持跑赢行业评级和32.00元目标价，对应48.6倍2021年市盈率和38.2倍2022年市盈率，较当前股价有35.0%的上行空间。

    风险

    医药中间体发展低于预期，农药业务复产低于预期。