中国化学(601117):布局化工新材料 “技术+实业”二次曲线加速重估

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:何亚轩/程龙戈/廖文强/夏天 日期:2021-08-25

  研发实力强大,注重科研投入,掌握核心技术。公司前身为国家重工业部(化工部)1953 年成立的重工业设计院和建设公司,继承了国家化工研发的核心力量,研发底蕴深厚,旗下七大化工设计院在资质、设计水平、科技研发及综合实力全国领先。

      公司长期注重研发投入,近三年投入合计约97 亿元,持续推进企业创新平台建设,截至去年末,已拥有12 家国家级企业技术中心、1 家国家能源研发中心等高水平研发机构。公司在基础化工、石油化工、煤化工、化工新材料、新能源等多个领域掌握核心技术,特别在新材料/新能源领域,拥有己内酰胺、己二腈、TDI、多晶硅、有机硅等核心技术,达到国际先进水平,为化工新材料实业发展奠定了坚实基础。

      己二腈项目投产有望带来较大业绩弹性,迈出新材料实业关键一步。公司目前在建己二腈项目是我国首个具备自主知识产权,采用丁二烯法大规模量产的项目,有望打破海外公司垄断,加速我国尼龙66 产业发展。公司披露项目一期预计于2021 年底投产。据我们按照目前原料价格测算,公司己二胺生产原料成本约1.36 万元/吨,考虑折旧、费用后的盈亏平衡点己二胺售价约1.9 万元/吨(当前价格5.3 万元/吨)。

      假设投产后销售产品为20 万吨己二胺(暂未考虑其他产品),售价3.5 万元/吨,则税后利润为24.5 亿元,归母利润18.4 亿元。根据敏感性测算,如果己二胺价格分别为2 万、3 万、4 万元/吨时,项目税后利润分别为1.5/16.8/32.1 亿元,盈利弹性较大。

      技术储备丰厚,“技术+实业”二次曲线加速重估。目前公司已投产己内酰胺项目,运行良好,在建己二腈、硅基气凝胶、PBAT 三个实业项目,待一期投产后,我们测算公司21-23 年,化工实业项目可实现收入46/121/155 亿元,实现归母净利润为2.8/16.8/22.8 亿元。公司化工新材料在2022 年有望实现质的突破,推动业绩快速增长,开启“技术+实业”第二成长曲线。公司将从原先工程驱动,逐步转变为工程+实业双轮驱动的模式,整体价值有望得到重估。据年报公告公司还有众多项目储备,如POE、尼龙12、炭黑循环利用、环保催化剂等一批小试项目取得预期成果;城市垃圾气化、PBS 关键单体丁二酸、固废高温气化、MCH 储氢运氢等中试项目稳步推进,后续有望逐步产业化落地,加速公司“技术+实业”战略转型。

      工程主业订单趋势良好,有望保持稳健增长。公司公告1-7 月累计新签订单1412亿元,同比增长44.6%,依然维持快速增长。当前全球经济处于复苏阶段,油价回到疫情前水平,化工企业普遍盈利良好,预计后续化工、石化投资有望增加,海外经营也将修复。公司1-7 月实现营业收入654 亿元,同比增长43.3%。截止至20年末,在手订单2609 亿元,是收入的2.4 倍,有望支撑工程主业稳健增长。

      投资建议:考虑到公司化工新材料投产后的贡献,我们上调公司盈利预测。预计公司2021-2023 年实现归母净利润48/69/83 亿元,同比增长30%/44%/20%,EPS分别为0.97/1.40/1.68 元,当前股价对应PE 分别为10/7/6 倍。公司化工新材料实业转型潜力大,维持“买入”评级。

      风险提示:油价大幅下跌风险,疫情反复风险,海外项目执行风险,实业项目投产业绩不达预期。