今世缘(603369)2021年中报点评：重点区域势头良好 国缘占比持续提升

　　事件：

    　　2021 年08 月24 日晚间，公司发布2021 年半年报：公司2021H1 营收38.52 亿元（+32.20%），归母净利润13.35 亿元（+30.92%），扣非13.33亿元（+31.26%）。

    　　投资要点：

    　　业绩符合预期，费用高增侵蚀利润。公司2021H1 营收38.52 亿元（+32.20%），归母净利润13.35 亿元（+30.92%），扣非13.33 亿元（+31.26%）。其中2021Q2 营收14.56 亿元（+27.32%），归母净利润5.29 亿元（+20.52%），扣非5.30 亿元（+22.17%），业绩符合预期，二季度利润增速慢于收入增速系加大促销费用支持和广告费用投入。公司2021H1 毛利率70.58%（+1.13pct），其中2021Q2毛利率66.18%（+2.56pct），系产品结构持续优化所致，预计今年货折影响将减弱。2021H1 净利率34.66%（-0.34pct），其中2021Q2净利率36.38%（ -2.05pct ），系二季度销售费用大幅增加所致（2021Q2 销售费用率7.60%，同增4.8pct）。2021H1 末合同负债6.48 亿元，环比增加1.66 亿元，同增2.96 亿元；2021H1 经营性现金流净额11.61 亿元，同增11.87 亿元，系回款40.21 亿元（+75.74%），其中2021Q2 回款19.02 亿元（+48.83%）。2021 年目标：营收59-66 亿元，净利润18-19 亿元。

    　　国缘占比持续提升，重点区域势头良好。产品结构方面，我们预计国缘系列占比已提升至80%左右，2021H1 特A+营收25.29 亿元（+49.74%），其中2021Q2 特A+营收9.82 亿元（+39.49%），预计上半年四开增速超50%，对开增速近40%，V3 和V9 均翻倍增长。

    　　区域扩张方面，2021H1 省外营收2.83 亿元（+42.11%），其中2021Q2 营收1.1 亿元（+14.7%）；省内营收35.54 亿元（+31.34%），上半年增速排名：淮海大区（+57.66%）>苏南大区（+49.93%）>

    　　苏中大区（+37.06%）>南京大区（+29.87%）>淮安大区（+18.88%）>

    　　盐城大区（+18.13%）；其中2021Q2 淮海大区营收0.98 亿元（+33.65%），苏南大区营收2.1 亿元（+33.46%），苏中大区营收2.38 亿元（+39.16%），南京大区营收3.85 亿元（+21%）。2021H1公司共有1031 个经销商，新增83 个，其中省外新增70 个经销商，省内新增13 个。

    　　未来三大看点，十四五机遇挑战并存。第一，V 系列未来十年百亿目标，V3 和竞品M6+提前卡位600-700 元价格带；第二，苏南地区十四五规划预计近40 亿，未来增长空间较大；第三，十四五规划省外占比20%以上，省外扩张是公司打开天花板上行的必选题。

    　　盈利预测和投资评级：当前公司以长三角为中心，加快形成战略板块；以京津冀、广东、江西、湖南、湖北重点区域为核心，培育重点市场；地市市场开发采取市县区互动布局开发策略，县区市场开发坚持“聚焦法则”。我们继续看好国缘系列占比持续提升带动产品结构持续优化，长期跟随苏酒构建周边板块机会，上调2021-2023年EPS 为1.52/1.98/2.48 元（前值分别为1.47/1.78/2.14 元），当前股价对应PE 分别为28/22/17 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情拖累消费；核心产品不及预期；省外扩张不及预期。