星网锐捷(002396)：经营向好 份额有提升空间
事件
8 月24 日晚，公司发布2021 年半年度报告，上半年公司实现营收52.87 亿元，同比增长56.22%；归母净利润2.53 亿元，同比增长269.14%；扣非净利润2.09 亿元，同比增长318.36%。
简评
1、上半年经营改善，业绩符合预期，下半年有望持续。
公司2021Q2 收入33.67 亿元，同比增长46.14%，环比增长75.44%，归母净利润2.13 亿元，同比增长74.56%，扣非净利润1.91 亿元，同比增长75.17%。公司收入大幅增长一方面与去年同期基数较低有关，另一方面系疫情影响减弱，行业客户需求恢复，互联网客户需求持续增长所致。公司2021Q2 毛利率为32.89%，同比下降0.5pct，净利率9.58%，同比提升2.1pct。公司产品收入结构优化，数据中心交换机收入持续增长，行业客户需求明显恢复，收入快速增长的同时保持毛利率相对稳定，带来盈利能力的提升。我们预计下半年行业客户需求将持续恢复，需求旺盛，公司供应链准备充分，有望保持增长势头。公司在手订单充足，截至6 月底合同资产1.5 亿元，同比增长167.88%，存货34.21 亿元，同比增长47.22%，主要系公司增加战略原材料备货所致。
2、费用率有所下降，研发投入维持较高比例，强化竞争力。
公司2021Q2 销售费用率11.19%，与去年同期持平；管理费用率3.01%，同比下降0.39pct；研发费用率10.29%，同比下降1.14pct。
销售费用和管理费用随着业务增加相应增长，但费用增幅小于收入增幅，带来费用率下降。2021H1 公司研发投入6.72 亿元，同比增长33.94%，占收入比例12.31%，公司持续研发投入增强技术领先优势，带来市场竞争力的提升。2021Q2 财务费用率0.49%，同比增长0.27pct，主要系汇兑损失、短期借款增加以及执行新的租赁准则带来融资费用增加所致。
3、企业级网络设备需求旺盛，运营商交换机路由器拓展顺利。
企业数字化转型带来网络设备需求的增长，虽然2020 年上半年受疫情影响，但总体仍呈增长态势。根据IDC 数据，中国以太网交换机市场2020 年增长12.3%。2020Q4，锐捷网络交换机在互联网行业市场排名第一，根据锐捷招股说明书显示，2020 年锐捷网络第一大客户为阿里巴巴，占收入比例10.25%。2021H1，锐捷网络收入33.7 亿元，占星网锐捷收入比例为64%。锐捷网络以太网交换机在主要互联网企业保持较好市场份额，传统企业网业务也占据较高比例。公司交换机和路由器产品实力得到运营商认可，未来份额提升值得期待。2021 年6 月8 日，中国移动公布2021 年至2022 年高端路由器和高端交换机产品集中采购中标结果，星网锐捷在高端三层交换机1 档和2 档分别获得30%份额，排名第二，这是公司继2019 年至2020 中标中国移动高端交换机产品后再次获得较大份额。
2021 年6 月29 日，中国移动公布2021 年集中网络云资源池三期工程数据中心交换机及高端路由器采购中标结果，公司中标包1（数据中心交换机）的30%份额，较二期实现突破。2021 年中国电信中低端路由交换设备采购中，公司在中低端路由器和中低端交换机标包以第三名中标。
4、瘦客户机和云桌面领跑，信创产品在金融等领域持续布点。
升腾资讯长期领跑瘦终端和桌面云市场。根据IDC 数据，2020 年升腾资讯在亚太瘦客户机市场保持显著优势，整体出货量达到59.66 万台以上，以31.8%的占比位居亚太市场第一名，连续九年蝉联亚太区榜单榜首。2020年，中国瘦客户机市场整体出货量同比增长1.3%，升腾资讯在国内瘦客机市场排名第一，市场份额39.9%。升腾资讯通过“信创整机”、“信创云应用”布局，形成智慧营业厅、办公等深度融合信创行业场景的解决方案，陆续中标中国建设银行等多个项目，项目落地部署数量过万。近期，升腾资讯联手润和软件推出面向金融行业的OpenHarmony 智能硬件平台和金融智能支付终端，助力自主可控、技术领先的国产化金融科技生态建设。
5、我们建议持续关注公司，维持“买入”评级。
公司企业级网络设备在数据中心市场出货持续增长，行业用户需求恢复，运营商市场持续突破，产品结构优化，盈利能力提升。升腾资讯云桌面和瘦终端领跑国内市场，信创产品持续布点。如果不考虑锐捷网络分拆影响，我们预计公司2021-2023 年营收分别为127.24 亿元、150.23 亿元、175.83 亿元，归母净利润分别为7.0 亿元、8.4 亿元、9.6 亿元，当前市值对应PE 23X、19X、17X。我们看好公司经营向好，维持“买入”评级。
6、风险提示：云厂商和运营商投资建设不及预期；竞争加剧毛利率下滑；分拆影响；原材料供应受限等。
