航宇科技(688239)2021年中报点评：航空锻件持续放量 产能扩建蓄力成长
事件：公司8 月20 日公告，2021H1 营业收入4.02 亿元（+39.84%），归母净利润0.62 亿元（+102.82%），扣非归母净利润0.55 亿元（+75.49%），毛利率31.50%（+3.26pcts），净利率15.40%（+4.78pcts）。
投资要点：
航空航天高景气驱动业绩高增，规模放量盈利能力再提升2021H1，公司营业收入4.02 亿元（+39.84%），主要为下游各领域需求增加，尤其航空、航天等重点领域增速较快，驱动业绩持续增长。归母净利润0.62 亿元（+102.82%），扣非归母净利润0.55 亿元（+75.49%），增速较大。毛利率31.50%（+3.26pcts），净利率15.40%（+4.78pcts），为近五年最佳水平；加权平均净资产收益率10.60%（+ 4.44pcts），盈利能力进一步提升。
航空锻件仍是业绩增长的主要驱动力。公司航空锻件主要应用于航空发动机，涵盖70 个航空发动机型号、多个国内外先进航空发动机。报告期内，航空领域实现营收2.93 亿元（+34.41%），营收占比73,92%。受益于下游需求的持续增长及前期参与的产品型号产业化不断推进，公司环锻件近年来一直保持较高速率的增长，2017 年—2020年，公司航空锻件收入复合增速高达42.75%。报告期内，公司境内外业务持续拓展，被中国航发集团下属某单位授予金牌供应商称号；成功参与赛峰一个发动机机型的产品竞标。
航天锻件增长提速，市场拓展取得成效。公司航天锻件主要应用于运载火箭发动机及导弹系统。报告期内，航天领域实现营收0.55 亿元（+62.67%），营收占比13.82%。随着公司市场拓展力度加强，航天产品也取得较好的业绩，2017 年—2020 年，公司航天锻件复合增速为24.60%。报告期内，公司被中国航天科工某下属单位及中国航天科技某下属单位分别授予优秀供应商称号，客户认可度提升。
燃气轮机及能源产品营收占比相对较小，也取得较好的业绩增速。燃气轮机领域实现营收0.24 亿元（+305.66%），营收占比6.17%；能源领域实现营收0.18 亿元（+38.06%），营收占比4.66%。
公司三费费用率为9.07%（-2.01pcts），出现小幅下降，其中销售费用率2.06%（+0.44pcts），管理费用率5.13%（-1.04pcts），财务费用率1.88%（-1.41pcts），或可表明公司持续增加市场拓展力度，销售费用率微增；规模效应驱动管理费用率降低；募集资金到位有助于公司优化资本结构，进一步缩减财务费用。
公司研发投入0.19 亿元（+52.47%），营收占比的4.67%（+0.39pcts）。公司持续加大研发投入，报告期内，公司 “1Cr11Ni2W2MoV 合金跑道形安装边的制造方法及模具”发明专利获得国家知识产权局颁发的第二十二届中国专利优秀奖，新增授权专利四项。
报告期末，公司存货为4.80 亿元（+17.38%），其中占比较大的为原材料2.39 亿元（+27.00%），公司“以销定产，以产定存”的经营模式，一般而言，存货可对应在手订单，存货及原材料的增加也可侧面反应下游需求的增长。
竞争格局稳定，行业地位稳固
环形锻件产品主要应用于国际新一代商用航空发动机、国产商用航空发动机、新一代军用航空发动机、导弹等高端装备中，需满足高温、高压、高转速等极端服役条件，对产品的高性能、长寿命、高可靠性均要求较为严苛。
在航空发动机应用领域，随着技术的进步，航发环形锻件材料将越来越多使用镍基高温合金和钛合金等难变形材料。国内普通锻造企业较多，没有接触航空难变形材料，技术水平一般，市场竞争较为激烈。
而在航空难变形金属材料环形锻件领域，由于航空发动机对锻件质量要求极高，在技术、工艺、设备、资金、人员、认证资质方面均有很高的进入壁垒，只有少数企业能进入该行业，市场竞争程度相对较低，竞争格局较为稳定。
公司与中国航发下属主机厂和科研院所建立了长期稳定的合作关系，是国内航空领域环形锻件的主研制和主承制单位之一。公司与GE 航空、普惠（P&W）、赛峰（SAFRAN）、罗罗（RR）、霍尼韦尔（Honeywell）、MTU 等境外主要航空发动机客户均签订了长期协议，全面参与国际航空环形锻件市场竞争，是全球商用航空发动机机匣及环形锻件在亚太地区的主要供应商之一。在境内外航空环锻件领域，公司行业较为稳固。
下游需求景气，先发优势明显，扩产蓄力成长公司的产品可应用于70 个航空发动机型号，涵盖新一代国产军用航空发动机、长江系列国产商用航空发动机、国际主流窄体、宽体客机新一代航空发动机等国内外先进航空发动机。
在军机领域，在建设战略空军的背景下，军用飞机升级换代，将带动军机配套零部件市场的发展。公司参与中国航发下属主机厂航空发动机整机的同步研发，参与新一代军用航空发动机、长江系列商用航空发动机的研制工作公司，随着型号定型批产、军机提质补量、更新换代持续推进，公司军品业务将有望延续高增长。
在民机领域，公司在国内参与长江系列商用航空发动机的研制工作，未来随着型号批产，需求快速增加。在国际方面，公司全面参与国际航空环形锻件市场竞争，长远来看，全球航空领域未来增长态势良好，无论是窄体客机和宽体客机领域，航空发动机市场及航空环形锻件拥有广阔的市场前景。
由于航空锻造行业存在明显的市场进入壁垒，行业新入者需要具备成熟的技术工艺、取得行业第三方认证并进入客户的供应商目录、从参与产品研制至产品批产，均需要较长的周期；同时，对于已定型产品，国内航空客户，一般不会的轻易更换供应商，国际航空客户长协期限长达5-10 年，公司现有型号生产具备一定的持续性和排他性；在新型号拓展上，公司具备市场先入优势。
公司于2021 年的7 月首发上市，募集资金用于 “航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设项目”。项目总投资额6 亿元，建设精密环锻件生产线、热处理生产线、机加生产线。项目建设周期预计两年，预计2022 年上半年完成认证并进入试运营阶段，实现销售收入5.81 亿元。预计2023年进入达产阶段，实现销售收入11.62 亿元。
投资建议：
1. 公司归母净利润同比增长+102.82%，航空锻件和航天锻件持续增长，毛利率和净利率提升，公司盈利能力持续走高。
2. 在航空难变形金属材料环形锻件领域，由于航空发动机对锻件质量要求极高，存在很高的进入壁垒，只有少数企业能进入该行业，市场竞争程度相对较低，竞争格局较为稳定。公司是国内航空领域环形锻件的主研制和主承制单位之一，也是全球商用航空发动机机匣及环形锻件在亚太地区的主要供应商之一，行业地位稳固。
3. 公司产品应用于国内外多款先进航空发动机中，在军品业务中，随着型号定型批产、军机提质补量、更新换代持续推进，公司军品业务将有望延续高增长；在民品业务中，航空领域未来增长态势良好，市场空间广阔。同时，对于已定型产品，国内航空客户，一般不会轻易更换供应商，国际航空客户长协期限长达5-10 年，公司现有型号生产具备一定的持续性和排他性；在新型号拓展上，公司具备市场先入优势。公司持续推进产能建设，伴随募投产能逐步释放，业绩将随之上升。
基于以上观点，我们预计公司2021-2023 年的营业收入分别为8.97 亿元、12.05 亿元和15.87 亿元，归母净利润分别为1.25 亿元、1.67 亿元及2.11 亿元，EPS 分别为0.89 元、1.19 元、1.51 元，我们给予目标价格65.00 元，分别对应73 倍、55 倍及43 倍PE。
风险提示：军品定型批产进度不及预期；疫情及贸易摩擦对境外业务冲击；募投进展不及预期等。
