广和通(300638):业绩符合预期 毛利率环比持续改善 下半年景气不

类别:创业板 机构:招商证券股份有限公司 研究员:余俊/张皓怡 日期:2021-08-22

事件:公司8月20日晚发布2021年半年度报告,上半年公司实现营业收入18.22亿元,同比增长43.85%;归属于母公司所有者的净利润2.03 亿元,同比增长47.27%;基本每股收益0.4928 元,同比增长45.45%。

    1、业绩符合预期,下半年需求景气不减

    根据公司公告,2021 年上半年公司实现营业收入和净利润分别为18.22 亿元和2.03 亿元,同比分别增长43.85%和47.27%,业绩符合预期。其中,二季度单季度营业收入和净利润分别为9.62 亿元和1.22 亿元,同比分别增长29.04%和42.97%,环比分别增长11.78%和52.30%,单季收入利润创历史新高。上半年公司收入实现高增,主要得益于笔电模组需求持续向上,移动支付POS 在2G升级4G 的带动下实现快速增长,车载业务亦取得积极进展。展望下半年,笔电、移动支付及车载模块需求仍然维持高景气,网关订单开始逐步发货,全年收入有望保持高成长。

    2、毛利率持续改善,全年有望维持稳定

    公司毛利率环比进一步改善,全年有望维持稳定。2021 年上半年公司综合毛利率为25.52%,同比下降2.88 个百分点,但降幅环比收窄。单季度来看,20Q4/21Q1/21Q2毛利率分别为24.79%、25.11%和25.89%,已实现连续两个季度的环比提升。公司毛利率同比下滑主要由于上游原材料价格上涨以及国内LTE CAT1 模组在新品推广初期市场价格竞争激烈所致。此外公司加大战略备货,由于汇率波动,对毛利率亦产生一定影响。但环比来看,公司毛利率已实现改善,我们判断主要来自于LTECAT1 模组盈利能力较推广初期有所提升,且在部分泛iot 场景实现原材料涨价的价格传导。下半年汇率影响有望降低,且价格传导将陆续体现,全年毛利率水平有望保持平稳。

    3、公司费用管控良好,规模效应逐步体现

    公司费用管控良好,费用率保持平稳,规模效应下运营效率有望进一步提升。2021 年上半年,公司综合费用率(销售+管理+研发+财务)为16.15%,同比下降1.32 个百分点。其中,销售费用5732.82 万元,同比上升24.36%,销售费用率3.15%,同比下降0.49 个百分点;管理费用3879.34 万元,同比增加1.82%,管理费用率2.13%,同比下降0.88 个百分点;财务费用459.59 万元,同比降低12.78%,财务费用率 0.25%,同比下降0.17 个百分点。

    通过数字化研发管理系统提升研发效率,公司研发架构已成体系。上半年公司研发费用1.93 亿元,同比增加46.77%,研发费用率10.62%,同比提升0.22 个百分点。截至2021 年6 月30 日,公司员工总人数为1369 人,其中研发人员占比达到60%以上。公司持续加大研发,主要聚焦5G 模组、智能模组、LTE 高速模组等下一代产品的开发以及市场探索。公司研发中心已构建了完整的研发体系,建立了符合公司自身特点的研发管理系统,通过流程固化来提高和保证研发质量;同时,通过系统的数据分析,提炼研发的绩效评价体系。

    4、现金流短期承压,加大备货应对原材料紧缺问题2021 年上半年公司实现经营活动产生的现金流量净额为 -2.20 亿元,同比下降376.95%,其中,第一、二季度产生的经营性现金流净额分别为7960.98 万元和-2.99 亿元,主要由于公司备货增加,现金支出增加。2021 年上半年公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入比例达到101.22%,截至六月末公司应收账款为6.36 亿元,较上年末减少2.30%,应收账款周转天数从2020 年78.65 天缩短至63.61 天,公司回款情况良好,账面流动资金充足。

    上半年公司资产负债率提升至55.72%(去年底为46.51%),主要由于公司为应对加大备货以及下半年业务增长的资金需求,增加短期借款所致。

    2021 年上半年部分上游原材料供货相对紧张,公司大力加强与上游供应商的交流与沟通,并加大备货,努力保障物料供应和产品交付。公司2021 年上半年存货账面金额与上年末相比提升108.56%,净增加5.58 亿元至10.72 亿元,公司库存增加体现出公司稳定的供应链管理能力,并为未来产品正常交付奠定良好基础。

    5、笔电模组内置率尚低,终端渠道推广策略倾斜有望加速渗透近期市场对下半年笔电销量预期下降,也因此产生对下半年公司笔电模块需求景气波动的担忧。但从历史来看,公司笔电业务收入与笔电市场销量并不直接成正比,主要原因是目前通信模组搭载率尚低,笔电模块需求的增长动力主要来自于内置率以及自身份额的提升。回顾过去三年,全球笔电销量早已达到增长瓶颈期,但同期公司笔电模块业务收入仍实现80%以上的复合增长,主要得益于笔电模块内置率以及公司自身市场份额的逐步提升。2020 年由于新冠疫情影响,远程办公的需求被进一步拉动,全球笔记本电脑出货量首次超过2 亿台,同比增速创下22.5%的新高,公司PC 模组业务亦呈现了爆发式增长。2021 年远程办公及在线教育需求仍然持续,且存在去年订单积压递延至今年的情况,根据Omdia 预测,全年笔记本电脑出货量有望达到2.58 亿台,同比增长9.4%。若上游供应紧缺情况在下半年得到缓解,笔电出货量将实现更高的同比增长。在“全时互联”的时代背景下,笔电终端厂家亦在加大4G/5G 版本笔电的推广力度,内置率有望加速提升。从份额情况来看,目前公司出货厂商以惠普、联想、戴尔为主,在PC 模组市场占据50%以上份额。从最新联想、惠普、戴尔的招标结果来看,公司已成功卡位5G 窗口,总体仍然维持强势份额,且有进一步提升的态势。基于上述判断,我们仍然维持对全年公司笔电业务的增长预期。

    6、持续开拓并卡位大颗粒市场,边界扩张实力有待重估公司坚持聚焦策略,但并非原地踏步,而是战略选择高价值量的大颗粒市场进攻,目前在网关、安防等新市场已实现突围。公司前期深耕移动支付以及笔电两大IOT 市场,在聚焦策略下,公司ROE 水平一直领先同行。但公司并非安于舒适圈,在IOT 浪潮下,公司坚持精选赛道的策略,进攻车联网、网关等高价值量的大颗粒市场。所谓高价值量不是单纯仅指销售单价,而是能够赋予客户的“value added”,不断挖掘围绕硬件模组以外的增量业务,加强与大客户的黏性的同时实现边界突围。除了大颗粒市场以外,公司还将加速完成经销网络建设,加强捕捉物联网下游新应用的敏感度。公司今年在车载、网关、安防和其他IOT 领域均取得良好突破,公司管理层精准的战略眼光以及优秀的边界扩张能力值得市场重新评估。

    7、投资建议

    公司笔电+车载+泛IoT“三驾马车”齐头并进,基本盘稳固,增量业务进展超市场预期。公司优秀的战略选择和精细化管理能力支撑公司长期发展。预计2021-2023 年公司归母净利润分别为4.12 亿元、6.53 亿元、7.89 亿元(收购资产部分计入投资收益),对应2021-2023 年PE 分别为52.6、33.2 和27.5 倍。假设2022 年收购资产实现并表,全年净利润贡献约1 亿元,由于已有49%股权计入投资收益,粗略计算剩余并表利润超过5000 万元,则2022 年合并报表净利润有望超过7 亿元,对应PE 30X 左右,考虑未来三年的持续高成长性,公司估值仍有提升空间,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:标的业务整合不及预期、PC 模块需求下滑、市场竞争加剧、大股东未来6 月股份减持计划。