博汇纸业(600966)2021年半年报点评：白卡高景气促业绩高增 旺季来临重回提价通道

　　事件：

    　　公司发布2021 年半年报：2021 年上半年实现营收80.04 亿元，同比增长39.59%；实现归母净利润15.14 亿元，同比增长466.63%；实现扣非归母净利润15.22 亿元，同比增长479.07%；基本每股收益1.14 元。

    　　国元观点：

    　　行业高景气且白卡纸产销两旺，推动业绩高增长21H1 公司纸产量164.16 万吨（+19.69%），销量142.35 万吨（+9.10%），实现营收和归母净利润分别为80.04 亿元（+55.11%）和15.14 亿元（+466.63%）；从单季度来看，公司Q2 单季度实现营收39.51 亿元，同比+26.35%，环比-2.52%；归母净利润为7.04 亿元，同比+759.70%，环比-13.19%，推断系Q2 浆价下滑传导至纸价环比下滑所致。展望下半年，白卡纸价格当前正触底回升，且Q4 为传统消费旺季，叠加浆价或将维持高位坚挺，预计公司吨盈水平稳中有升。公司中长期产能扩张之路清晰，在山东淄博和江苏大丰两大生产基地之上，随着未来2 年江苏博汇100 万吨白卡纸产能释放，公司收入规模及市占率或将稳步提升。

    　　纸价上涨致毛利率大幅提升，盈利能力显著增强根据可比口径，21H1 毛利率同比提升18.56pcts 至36.10%，系行业高景气度推动白卡纸量价齐升，同时公司加大了对关联方金海贸易的木浆采购金额。期间费用率方面，销售费用率同比下降2.80pcts 至0.47%，系新收入准则调整运费至成本所致；管理费用率同比提升0.25pcts 至2.86%，系治污费、职工薪酬及福利、保险费增加所致；贷款减少、汇盈增加致财务费用率同比下降3.41pcts 至1.86%；为拓展新产品、开发新技术，21H1 公司加大研发投入至2.83 亿元超2020 全年，研发费用率同比提升3.50pcts 至3.54%。21H1 单吨净利同比提升421.57%至1064 元/吨，公司净利率同比提升14.26pcts 至18.92%。存货方面，原材料/库存商品/周转材料存货为14.96/13.14/0.10 亿元，合计占总资产比例较2020 年底提升7.05pcts 至14.50%。

    　　新增产能项目打开成长空间，回购彰显长期发展信心从公司拟定增募资项目来看，固废处置及废水处理项目顺应行业绿色发展趋势，建成后将降低公司生产成本。数字化转型项目将加强公司仓储自动化水平，通过引进精益管理系统，提升信息化管理水平与经营效率。此外，公司于今年3 月推出不低于10 亿元的股份回购方案，截止7 月底，已回购2.78 亿元股份用于实施员工持股计划或股权激励，将进一步增强员工积极性，利于公司长期发展。APP 赋能公司管理与供应链，产能扩张稳步推进，叠加白卡纸行业集中度逐步提升，公司作为行业龙头的话语权有望增强。

    　　投资建议与盈利预测

    　　新版“限塑令”拉动白卡纸需求，公司作为白卡龙头产能扩张的成长逻辑清晰，APP 在生产管理及资源上赋能将进一步提升公司运营效率，盈利能力有望增强。根据21H1 业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司21-23 年营收分别为216.31/231.60/239.21 亿元，归母净利润为31.82/34.50/35.38 亿元，EPS 为2.38/2.58/2.65 元/股，对应PE 为4.8/4.4/4.3 倍，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动；需求增长不及预期；行业竞争加剧。