中泰化学(002092):业绩符合预期 看好电石产业链盈利中枢持续上行

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:李楠竹/宋涛 日期:2021-08-20

  投资要点:

      公司公告:公司2021 年上半年实现营业收入307.16 亿元(YoY -26.07%),归母净利润17.33 亿元(YoY +728.82%),业绩符合预期。其中Q2 实现营业收入85.07 亿元(YoY-66.91%,QoQ-61.7%),归母净利润10.02 亿元(YoY +429.96%,QoQ+36.89%),营业收入大幅下降主要系剥离贸易资产所致。同时公司发布前三季度业绩预告,预计1-9月实现归母净利润24.3-26.3 亿元(YoY +644.33%~ +689.13%),其中Q3 实现归母净利润6.97-8.97 亿元(同比扭亏为盈,QoQ -30.42%~-10.45%),主营产品景气度持续向好,Q3 进行年度大修对PVC 产量和业绩造成一定影响。

      上半年主营产品景气提升,PVC 贡献主要业绩增量。上半年主要产品电石、PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线实现产量分别为135.6、98.26、70.41、28、14.81 万吨。PVC 量价齐升,实现收入72.22 亿元(YoY +59.5%),毛利率为42.55%,毛利润较去年同期增加22 亿元;粘胶和粘胶纱受益于价格提升,上半年共实现收入27.42 亿元(YoY +51.4%),毛利率为15.3%,毛利润同比增加4.6 亿元;烧碱价格较去年出现一定下滑,毛利润同比下降1.3 亿元。此外,主营BDO、PTMEG 的参股子公司新疆美克化工(持股比例25%)上半年受益于BDO 的价格大幅上涨,实现净利润9.84 亿元,对归母净利润贡献2.46 亿元。

      电石产业链持续高景气,Q2 利润环比大增。Q2PVC 受内外需同步向好的带动,以及内蒙、宁夏等地能耗双控导致的电石价格上涨支撑,电石-PVC 产业链维持高景气,根据Wind 数据,Q2 电石和PVC 均价分别为5020 元/吨和8900 元/吨,环比Q1 上涨13%和15%,公司依托完整煤-电-电石-PVC 产业链,充分受益于产业链各环节价格提升。考虑到Q2 粘胶短纤产业链基本盈亏平衡,电石产业链对利润贡献达到单季度10 亿元。在国内对能耗控制愈发严格的背景下,未来电石新增产能受到极大限制,而电石法BDO 及下游产品的快速扩产将加剧电石供给的紧张局面,我们看好电石产业链长周期景气行情,公司依托完善的上下游布局优势突出。

      Q2 粘胶短纤价差回落,Q3 有望重回上升通道。Q2 粘胶短纤受季节性影响价格回调,粘胶短纤、溶解浆均价分别为13600、8660 元/吨,价差环比Q1 收窄2000 元/吨。公司自产棉浆粕部分对冲了原料涨价的不利影响。进入Q3,粘胶短纤、纱线和布匹库存快速下降,随着消费旺季的到来和棉花价格持续上涨的带动,粘胶短纤有望重回上升通道。我们坚定看好粘胶短纤的景气行情,粘胶短纤每涨价1000 元,公司年化利润增厚约5 亿元。

      完成贸易资产剥离,定增发行成功,未来专注于完善产业链,增强公司核心优势。为聚焦资源做强核心主业,公司完成了上海多经60%股权的剥离,收入结构和资产结构得到极大改善;同时收购集团持有的金晖兆丰、华泰重化工和托克逊盐化等子公司股权,解决和控股股东交叉持股问题;8 月公司完成定增发行,定增募投托克逊能化60 万吨电石项目,将继续完善一体化产业链,强化资源优势和竞争壁垒。公司核心竞争优势正在不断加强,2021年随行业景气复苏迎来经营拐点。

      投资评级与估值:我们看好电石-BDO 产业链的长周期景气,上调2021-2023 年盈利预测,预计实现归母净利润36.1、41.5、46.4 亿元(调整前为29.0、33.0、35.5 亿元),对应PE 估值为9/8/7 倍。维持“增持”评级。