千禾味业(603027):收入利润承压 期待下半年改善

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:蔡雪昱/李鑫鑫/黄付生 日期:2021-08-19

  点评事件:

      千禾味业发布 2021 年中报,实现营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为 8.86 亿元、0.66 亿元、0.66 亿元,分别同比+10.82%、-58%、-57%。Q2 营收、归母净利润、归母扣非净利润分别为 4.08 亿元、0.26亿元、0.23 亿元,分别同比-7.24%、-70%、-72%。

      核心观点:

      收入分析:Q2 高基数下收入个位数下滑,酱油表现好于食醋。公司上半年实现营收 8.86 亿元,同比+10.82%(Q1:+33%;Q2:-7%),Q2增速下滑,一方面是去年基数较高,另一方面是线下需求不景气,公司占比较高的商超等传统渠道人流量大幅减少,第三是渠道变革正在进行时,社区团购等渠道分流明显。1)分产品:食醋表现较差。上半年调味品收入 6.92 亿元,同比-2.58%(Q1:+17%;Q2:-18%),上半年酱油同比+10.56%、食醋同比-7.63%,其中 Q2 来看酱油同比-8%、食醋-18%,食醋表现差于酱油,焦糖色在去年低基数下实现正增长。2)分地区:华北地区表现低于预期。Q2 西南本埠收入 2.11 亿,同比-15%,北部区域-24%,低于预期。除此之外其他地区均实现增长,其中东部+8.5%、中部+7.3%、南部+50%。3)经销商:截至上半年底公司共有经销商 1587 家,上半年增加 183 家,Q1、Q2 分别净增 86 家和 97 家。

      利润分析:成本上涨、广宣及促销增加,净利润下行。2021 上半年公司实现归母净利润 0.66 亿元,同比-58%(Q1:-43%;Q2:-70%),净利润下滑严重主要是成本上行及广宣大幅增长所致。1)毛利率:上半年毛利率 42.21%,同比-7.52pct,原因有二,一是会计准则变更,运输费和包装费从销售费用转至成本项(20H 相关费率为 5.06%),二是原材料价格上涨带来成本上涨(若按 20H 运装费率计算,成本上涨带来毛利率下降为 2.46pct)。2)费用率:上半年销售费用率 26.47%,同比+5.27pct,其中广宣及促销费用率提高 12.3pct。3)净利率:上半年净利率 7.43%,同比-12.22pct,降幅与广宣及促销费率上升一致。

      21 年展望:下半年增速有望转正,费用大头已于上半年确认,下半年利润预计大幅好转。下半年收入端来看,随着消费逐步企稳,行业及公司增速有望逐步转正。费用端来看,公司今年签订的 9800 万广告投放合同已在上半年基本完成投放,少部分于 7 月份入账(+),同时去年下半年的新潮传媒广告今年已停止投放(-),我们预计今年下半年广宣及促销费用有望维持在去年水平,预计 7000-8000 万,费用率将大幅缩减。利润端,20Q4 大额计提商誉减值造成利润低基数,今年下半年利润增速预计比较可观。

      长期展望:高端调味品符合消费升级大趋势。展望长期,我们看好公司零添加产品在高端酱油市场的领先优势,随着金龙鱼、鲁花等龙头进入,有望共同培育消费者,高端调味品增速有望再上新台阶,同时目前行业格局依旧分散,未来市占率有望逐步提升,公司耕耘高端调味品多年有望从中受益。

      盈利预测与评级:维持公司“增持”评级。预计 2021-2023 年公司收入分别为 18.7 亿、22.6 亿、27.9 亿元,同比增长 10%、21%、24%,归母净利润分别为 2.3 亿、3.1 亿、4.2 亿元,同比增长 11%、35%、36%,目前股价对应 21-23 年 PE 分别为 86x、64x、47x,维持公司“增持”评级。

      风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动;市场竞争加剧;食品安全问题;