王力安防(605268)中报点评：收入高增 工程和经销渠道齐发力

事件：8 月17 日王力安防发布2020 年半报，报告期内，公司实现营收10.21 亿元，同增50.7%；归母净利0.77 亿元，同增30.1%；扣非归母净利0.73 亿元，同增38.8%。单季度看，21Q2 营收6.85 亿元，同增31.4%；归母净利0.47 亿元，同减5.8%。

    收入端：工程渠道、经销渠道齐发力，工程业务上半年营收同增60%。

    上半年公司各产品收入实现高速增长，尤其以智能锁增速最快。分品类看，钢质安全门、其他门、智能锁分别实现营收7.49 亿、1.70 亿、0.65 亿，同比增长46.7%、43.3%、127.6%；三者收入占比分别为76.1%、17.3%、6.6%,同比-1.51pct、-0.75pct、+2.26pct。分渠道看，上半年公司工程渠道与经销商渠道收入同比增长分别超过60%、40%。工程渠道收入高速成长，主因公司原有合作地产客户采购占比有所提升的同时，公司大力拓展新地产客户，积极参与对接新建住宅、二手房交易及老旧小区改造等项目，陆续中标部分优质企业集采招标项目。

    利润端：毛利率受原料价格上涨影响略有下滑，产品提价或在下半年盈利上有所体现。

    公司21H1 综合毛利率为28.4%，同比-1.1pct，主要系公司上半年钢材原料价格大幅上涨所致。分产品看，钢质安全门、其他门、智能锁毛利率分别为29.9%、31.3%、36.5%，同比-1.56pct、+0.09pct、-0.97pct。费用方面，上半年公司销售费用率、管理费用率（包含研发费用）、财务费用率分别为9.64%、7.56%、-0.65%，同比-0.74pct、-0.76pct、+0.05pct，期间费用率16.6%，同比去年-1.45pct，同比2019 年-0.17pct。21H1 公司实现净利率7.6%，同比-1.19pct。

    价格方面，预计今年公司安全门零售端提价10%，工程端提价4-5%，整体提价7-8%，由于提价时间接近年中，提价影响或在下半年财务指标中有所体现。成本方面，公司长恬工厂已基本完成在建工程转固，四川工厂也已完成主体施工建设，预计折旧摊销成本将于下半年逐步体现。此外，公司当期与收益相关的政府补助较去年同期有所下滑（同比-1166.4 万元），或对今年扣非前利润造成一定影响。

    现金流：当期购货支出增长致使现金流净额转负，同期应收款回收能力同比改善。

    21H1 公司经营现金流净额为-2.32 亿，去年同期1.17 亿，主要由于当期公司购货款同比增长5.3 亿所致。应收账款周转率1.62，上年同期为1.46，19 年同期为1.55，当期公司对下游客户回款能力得到改善。上半年公司营业收入现金比1.09，上年同期1.14，19 年同期为1.14。

    投资建议：

    品牌方面：公司连续八年位列房地产开发综合实力500 强首选供应商榜首，与金科、世茂、融创、富力、华发等知名房地产企业建立了良好战略合作关系，集采趋势下品牌优势有望持续加强。渠道方面：公司规模以上经销商逾2000 家，经销网络遍布全国；在工程业务上，保障金模式有利降低应收账款回收风险，良好的现金流表现为公司持续拓展工程业务夯实基础。产能拓展方面：公司浙江长恬IPO募投项目、四川蓬溪自筹项目预计2021-23 年逐步投产，投产后新增产值约51.6亿元，为2020 年营收2.5 倍，将极大提升公司供应能力，突破当前产能制约以实现工程业务快速成长。我们预计21 年和22 年公司归母净利分别为2.8/4.0 亿元，对应PE 为25 和17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：原料价格波动超预期风险。地产竣工不及预期风险。产能扩张不及预期风险。市场空间测算偏差风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。