丽江股份(002033)2021年中报点评：细分业务恢复节奏有别 静待控股权厘清

　　中报盈利符合预期，疫情扰动下公司经营主业部分恢复2021H1，公司实现营收2.02 亿元/+113.81%；归母业绩0.10 亿元/+141.69%（扣非增143.26%）；EPS 0.02 元，与业绩快报一致。与2019H1 相比，公司收入恢复64%，业绩恢复10%，剔除开办费扰动恢复约20-30%。Q2，公司营收恢复近70%，业绩恢复至疫情前32%。

    上半年国内疫情仍有局部反复，索道、酒店、演艺差异化恢复由于上半年仍有疫情扰动，公司主业尚未完全恢复。具体来看，公司2021H1 索道业务接待游客134.33 万人次/+106.12%，恢复至2019H1的64%，索道收入恢复至19H1 的62%。和府酒店收入恢复82%，业绩较疫情前微增亏。今年3 月新开业迪庆酒店带来开办费用估算1500~2000 万元，也影响业绩增长。与疫情前同期相比，印象丽江游客恢复46%，收入恢复41%，业绩恢复31%。总体来看，公司索道和酒店疫情后恢复较快，演艺相对次之。公司毛利率同比回升34.56pct，但相比2019H1 仍下降9.66pct；公司期间费率同比下降8.68pct，但较2019 年同期仍增加15.48pct，客流未完全恢复及新开业酒店影响。

    短期疫情扰动影响暑期表现，中线关注区域资源整合及控股权博弈暑期疫情扰动下，我们对公司今年盈利预测仍较谨慎。不过，近期此前部分中风险区开始陆续清零，情况开始好转，未来公司客流复苏预计仍有期待。中线来看，公司系滇西北景区龙头，丽江区域唯一A 股上市公司，资源禀赋优势突出，区域酒店卡位良好，目前泸沽湖摩梭小镇仍推进，未来有望实现大香格里拉小环线全线贯通，区域资源整合推进。此外，公司此前公告国资控股地位有望重新明确，目前雪山公司与华邦健康仍系一致行动人，未来需跟踪股权问题最终落定情况。

    风险提示

    　　宏观及传染疫情等系统性风险，景区降价政策风险，旅游市场整顿等。

    短期跟踪疫情，中线关注区域整合，暂维持“增持”

    　　考虑暑期疫情扰动，预计21-23 年EPS 0.14/0.35/0.47 元，对应PE43/17/13 倍。短期仍需跟踪疫情，但公司系滇西北旅游龙头，中线仍有望不断强化区域卡位优势，静待控股权博弈落地，维持“增持”。

    　　中报盈利符合预期，疫情扰动下公司经营部分恢复2021 年上半年，公司实现营收20,235.13 万元/+113.81%，恢复至2019 年同期的63.56%，实现归母业绩1,005.57 万元/+141.69%（扣非增143.26%），恢复至2019 年同期的10.26%，EPS0.02 元，与业绩快报一致，符合预期。虽去年疫情低基数，但今年上半年疫情仍有反复，影响收入恢复，同时新开业迪庆酒店带来开办费用影响业绩恢复，剔除其影响估算公司业绩恢复20~30%。

    　　Q2，公司实现营收1.30 亿元/+144.32%，恢复至2019Q2 的68.50%；实现业绩1997.62 万元，同比增长850.87%，恢复至2019Q2 的31.85%，较Q1 恢复程度有所加速

    　　今年上半年疫情仍阶段扰动，公司旅游主业渐进复苏2021 年上半年，公司各项业务正常开业运营，但因受国内局部地区及国外疫情的影响，尤其云南边境疫情时有反复，游客接待量未能全面恢复。索道方面，上半年，公司三条索道共计接待游客134.33 万人次/+106.12%，恢复至2019年同期的63.91%，其中，玉龙雪山索道接待游客89.10 万人次/+72.22%，恢复至2019 年同期的60.26%；云杉坪索道接待游客42.34 万人次/+259.93%，恢复至2019 年同期的78.89%；牦牛坪索道接待游客2.89 万人次/+73.02%。

    　　上半年公司索道收入0.97 亿元/ +90.41%，恢复至2019 年同期的约62%。

    　　酒店方面：丽江和府酒店有限公司（含洲际酒店、英迪格酒店、古城丽世酒店、5596 商业街）实现营业收入4,211.36 万元/+124.09％，恢复至2019 年同期的81.78%，实现净利润-1,087.65 万元，同比减亏1,083.69 万元，较2019H1l略增亏134.87 万元。同时，公司迪庆月光城英迪格酒店于2021 年3 月1 日起正式营业，产生开办费等一次性影响估算1500~2000 万元，影响公司业绩成长。

    　　演艺方面，印象丽江共计演出227 场，共计接待游客33.34 万人次/+164.65%，恢复至2019 年同期的45.67%，实现营业收入3,189.20 万元/+131.55%，恢复至2019 年同期的41.23%；实现归母业绩1,017.61 万元，恢复至2019 年同期的30.55%。

    　　总体来看，收入层面，酒店收入恢复最快，其次为索道，再次为演艺；但业绩方面，我们估算索道和酒店（剔除新开业影响）较演艺恢复更快。

    　　2021H1 毛利率较疫情前恢复86%，新开业酒店导致管理费用上升综合来看，今年上半年，公司毛利率同比回升34.56pct，但相比2019H1 仍下降9.66pct，恢复86%，尚未完全恢复。其中索道、酒店和演艺业务今年上半年毛利率均有回升，其中印象丽江毛利率回升最显著。同时，公司期间费率下降8.68pct，但较2019 年同期仍增加15.48pct。具体来看，公司销售费用率同比下降3.34pct（较2019 年同期仍下降3.98pct）；财务费用率上升3.65pct（与2019 年同期持平），而管理费率同比下降8.99pct，但较2019H1 增加19.46pct，一是由于公司收入未完全恢复，而员工薪酬和折旧费等相对刚性，二是由于迪庆月光城酒店开业等增加相关费用1500~2000 万等影响。

    　　短期疫情扰动影响暑期表现，中线关注股权问题解决及区域资源整合总体来看，2021 年上半年，国内阶段零星疫情的反复，尤其云南边境的疫情阶段扰动，对公司旗下景区客流和收入的全面恢复仍有一定压制。今年暑期旺季因南京疫情且关联相关省市导致国内出游受制，我们预计今年公司暑期经营相对承压，故我们对今年全年盈利预测仍较谨慎。不过，近两天来看，新增本土疫情基本仅限部分省市，部分中风险区开始陆续清零，情况开始好转，同时考虑去年以来我国疫情防控成效，在不断总结经验教训及疫苗不断普及的背景下，我们对公司未来客流恢复仍有信心。此外，今年今年四季度文化和旅游部拟组织开展2021 年全国文化和旅游消费季活动，以期能部分对冲今年Q3 旺季疫情扰动的影响。

    　　中线来看，公司系滇西北景区龙头，丽江区域唯一A 股上市公司，拥有丽江核心景区玉龙雪山3 大索道经营权及印象丽江（地处玉龙雪山）演出经营权，同时其高端酒店资源地处丽江-香格里拉的核心区域，资源优势较突出，目前泸沽湖摩梭小镇仍推进，未来有望实现大香格里拉小环线全线贯通，区域整合持续推进，仍有望带来中线看点。此外，考虑此前公告国资控股地位有望重新明确，但目前雪山公司与华邦健康仍系一致行动人，未来需跟踪股权问题最终落定。

    　　短期仍需跟踪疫情变化，中线关注区域整合，暂维持“增持”

    　　考虑暑期疫情扰动影响，我们暂预计21-23 年EPS 0.14/0.35/ 0.47 元，对应PE43/17/13 倍。短期仍需跟踪疫情，但公司作为滇西北旅游龙头，背靠核心景区旅游资源支持资源禀赋良好，区域卡位优势突出，中线仍有望积极推进区域旅游资源整合，静待控股权博弈落地，暂维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　宏观及疫情等系统性风险，市场竞争加剧等，景区降价政策风险，外延项目低于预期，旅游市场整顿等。