启明星辰(002439)：营收高速增长 长期向好

　　投资要点

    　　收入规模扩张，利润短暂承压。公司发布半年报，符合预期。2021H1实现营收12.1亿元（+60.6%），实现归母净利润为-1.1亿元（-401.9%），实现扣非净利润为-1.3 亿元（-160.7%）。收入端增长亮眼，公司以长期发展为战略，加强区域和行业市场营销，取得了显著效果。利润端短暂承压，主要系①员工持股计划产生的股份支付费用增加②去年同期疫情社保减免，今年减免退出。报告期内，公司毛利率为60.8%，下降10.46pct，主要系材料采购成本增加所致。费用方面，21H1 公司销售费用5.16 亿（+69.74%），管理费用0.98 亿元（+41.08%），研发投入持续增加，达到4.21 亿元（+27.76%）。公司经营性现金流净额-4.4 亿元，公司应收账款余额为23.7 亿元（+44.5%），合同负债余额为4.04 亿元，上年同期为2.37 亿元，在手订单饱满。

    　　受益于行业发展，多款产品市场领先。公司深度收益于政策红利，在数据安全法、等保2.0 和网络安全审查办法等政策驱动下，积极提升市场份额，为数字中国建设保驾护航。公司拥有完善的数据安全产品线，其中入侵检测与防御、统一威胁管理、安全管理平台、数据安全、数据库安全审计与防护、堡垒机、网闸、日志审计、漏洞扫描等9 项产品的市场份额保持多年排名第1。

    　　战略新兴领域加速增长，第二增长点可期。公司已在全国90 个城市开展安全运营业务，拥有全国的渠道和售后服务体系。在上半年公司已加大运营中心人员的培训和平台体系的优化以及标准化安全运营产品工作和针对智慧医疗安全运营的视点，下半年将逐步交付渠道销售和逐步复制。在工业互联网安全领域，其中工控防火墙、工控漏扫、工控网闸、工控主机安全、工控IDS 的5 项产品市场份额排名第一。

    　　上半年公司在智能制造、石油化工、电力、钢铁、交通、市政基础设施等行业实践场景化安全，进一步加快工业互联网安全运营的落地。

    　　在云安全领域，上半年公司云安全管理平台（云安全资源池）产品的销售相比去年同期有较大幅度增长，主要客户群为政务云、运营商、大企业及教育行业，公司同时继续在容器安全、微隔离等方向上进行技术储备和布局，以加强面向云计算IaaS、PaaS、SaaS 层的整体安全体系。上半年这三类新兴业务实现收入100%的增长，高成长可期。

    　　【投资建议】

    　　公司是国内网络安全行业的龙头企业，深度收益于网络安全行业的高速发展，多款产品市占率名列前茅，新兴业务发展劲头十足，为公司提供长期高速发展动力。我们预计公司2021/2022/2023 年营业收入分别为47.09/57.88/71.39 亿元，归母净利润分别为9.94/12.52/15.93 亿元，EPS分别为1.06/1.34/1.71 元，对应PE 分别为29/23/18 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　市场竞争加剧风险；

    　　下游采购不及预期风险；

    　　上游原材料成本持续涨价风险。