甘源食品(002991)：短期业绩受渠道影响 调整节奏长期可期

事件： 公司于2021年 8月9 日发布2021年半年报，2021 年H1公司实现营业收入5.44 亿元，同比增长10.92%，实现归母净利润3702 万元，同比下降46.16%。单Q2 实现营业收入2.06 亿元，同比下降16.61%，归母净利润亏损413 万元，同比下降112.85%。

    点评：

    单Q2 营收下滑主要系商超渠道流量受影响，专柜投放节奏主动调整放慢，调价进度受阻，短期渠道备货放缓。业绩有所亏损主要系原材料价格上涨较多及费用率提升所致。单Q2，棕榈油、瓜子仁等重点原料受疫情影响价格提升较多，导致毛利率下降8.51pct 至33.78%，费用端，因电商直播费用、商超费用及市场费用增加及梯媒广告投放增加，单Q2销售费用率提升10.18pct 至29.93%，管理费用率由于启动杭州运营中心及安阳工厂建设等导致人员储备费用增加提升3.29pct 至7.45%，研发费用率因新品研发增加提升0.95pct 至1.59%。短期费用投放较多拖累业绩，但广告促销费用的投放利于提升长期的品牌认知度。展望下半年，随着调价进度陆续完成，产品端持续扩容，新工厂投产，均有望成为公司增长引擎。

    老品增速放缓，新品推动下，综合果仁及其他系列增速亮眼。分品类来看，2021H1 青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁/其他系列分别实现营收1.42/1.06/0.93/1.10/0.92 亿元，分别同比5.64%/ -4.43%/ -6.73%/48.61%/30.11%，分别实现毛利率45.51 %/ 39.51 %/ 43.30 %/ 30.17 %/ 22.47 %，同比变动-2.03 /-4.51 /0.70 / 0.41 / -8.31 pct，瓜子仁毛利率降幅较大，主要系原材料上涨较多所致。量价拆分来看，各系列分别实现销量7132.83/5143.17/4493.38/3048.26/3924.27 吨，同比变动7.19%/-3.89%/-6.74%/39.76%/25.93%，综合果仁及其他系列销量增长快主要系坚果系列新品及花生麦片新品放量，吨价端各系列分别同比变动-1.45%/-0.55%/0.01%/6.34%/3.32%，青豌豆吨价有所下降主要系天猫超市平台青豌豆长期参加平台官方让利促销活动，产品售价低，销量增加导致整体吨价降低。

    电商渠道增速快，拥抱新渠道有望带来业绩增量。2021 年H1，华东/华中/电商/西南/华北/华南/西北/东北/境外分别实现营收1.22/0.93/0.87/0.68/0.52/0.46/0.45/0.28/0.0041 亿元， 同比分别变动8.34%/6.67%/27.87%/4.40%/9.00%/19.67%/8.83%/1.92%/22.33%，电商平台增速较快，主要系公司通过达人带货、直播带货、自建直播团队等方式带来了电商直营业务的高增长。面对渠道端的变化，公司积极调整渠道策略，在拥抱KA 渠道的同时，加强BC 类商超、水果店、便利店、社区团购及线上直播等全渠道的建设，预计后续将成为公司渠道的增量。

    盈利预测与投资评级：预计21-23 年公司EPS 为1.85/2.44/3.13 元/股。

    风险因素：专柜投放不及预期、新品销售不及预期、食品安全问题。