医药商业行业点评报告-零售药店：估值与业绩增速均处于低位 重视拐点机会

　　医药商业估值处在历史低位，投资价值显现

    　　我们回顾历史零售药店板块平均估值，历史平均估值为34.3 倍，截至8 月10 日零售药店板块平均估值为30.8 倍，已达到低位。零售药店板块2021-2023 年PE分别为26.6/21.2/16.9 倍倍，PEG 分别为1.0/0.9/0.7 倍，估值具备性价比。

    　　业绩前低后高趋势明显，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑由于2020H1 疫情产品高基数、感冒药销售减少等，药店2021H1 的老店及同店增速有所放缓；考虑到1 家自建门店通常在12-14 个月实现单月盈利，2020H2各大药房门店净增加门店数较H1 均保持增长，开店加速，2020H2 新开门店有望在2021H2 贡献利润；考虑到2020H2 疫情影响逐渐减小，2020Q3、Q4 季度业绩处在正常基数水平，预计2021H2 同店增速有望提升，2021 年业绩有望呈现前低后高趋势。各大药房扩张提速，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。2021Q1 益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳分别净增加门店288（+171）/431（+302）/735（+599）/332（+22）/86 家，药店龙头扩张显著提速。此外2019 年起国家陆续出台政策进一步加强行业监管，集采背景下上市药房在集采品种以及药品价格上优势更加明显，中小连锁及单体药店经营面临更大的经营压力，行业并购估值持续下降，药店龙头受益，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。头部药房具备承接处方外流优势。在政策方面，国家通过“双通道”政策将零售药店纳入统筹的范围，促进院外市场加速发展。

    　　从药店端来看，头部药房早已布局院边店、建设DTP 药房、建设特慢病统筹医保资质门店等抢占市场先机，目前已初具规模，承接处方外流的能力更强。

    　　零售药店有望通过互联网扩大服务半径，进一步提升竞争力回顾2018 年医药商业板块指数，市场对于互联网的影响亦存在忧虑，医药商业板块在2018 年持续走低，2019 年初随着药店扩张加速带来业绩的稳定增长，市场担忧逐渐消退，医药商业板块指数回升明显。互联网有助于药店的数字化转型，开展互联网医疗、医药电商（B2C）、线上到线下（O2O）、新零售等新业务模式，扩大服务半径，不断提升综合竞争力。以益丰药房为例，2020 年益丰药房互联网业务实现销售收入6.88 亿元，同比增长114%。2019-2020 年，互联网业务营收占比由3.1%增长至5.2%。此外，互联网售药在保证安全用药的必要条件下将不断趋向规范，促进线上线下公平竞争；零售药店龙头具备较高客户黏性。

    　　推荐及受益标的

    　　我们看好零售药店龙头企业，这类企业借助规模优势更利于提升规模效应、上游议价能力、处方承接能力、专业服务能力。推荐标的：老百姓；受益标的：益丰药房、大参林、一心堂、健之佳。

    　　风险提示：门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。