昭衍新药(603127)：从盈利能力再提升看国内创新高景气

　　报告导读

    　　2021 年8 月9 日，昭衍新药发布2021H1 业绩预告。去除公允价值变动及汇兑影响，2021Q2 收入中值3.34 亿元，YOY +37%，扣非归母中值8897 万元，YOY 80%，净利率26.67%，较2020 年同期增长6.35pct。我们认为再次提升的盈利能力背后是国内创新药产业链的超高景气度及公司产能的稀缺性。

    　　投资要点

    　　业绩概览：扣非净利润同比增长80%，盈利能力再提升昭衍新药发布2021H1 业绩预告，按中值计算，公司2021H1 累计收入5.35 亿元，YOY 34.5%；净利润1.53 亿元，YOY 70%；扣非净利润1.30 亿元，YOY66%。由于公司财务口径变更，我们去除公允价值变动（Q2 约1900w）及汇兑影响（汇兑损益调出非经口径Q1 影响5788 万）。2021Q2 收入3.34 亿元，YOY+37%，扣非归母8897 万元，YOY 80%，净利率26.67%，较2020 年同期增长6.35pct。

    　　高盈利能力的背后是供给的稀缺性

    　　公司在产能受限的情况下，通过合理安排实验项目，在最大程度上挖掘产能空间，进一步提高设施利用率，规模化效应凸显。这背后除去公司良好的管理运营能力外，更显示了在高景气的国内创新药产业链中公司产能的稀缺性。我们认为对于投资临床前板块的公司，建议从关注供给端的技术差别及产能释放转向需求端的高景气。

    　　从高存货增长看全年业绩确定性

    　　2021H1 公司收入中值同比增长35%，略低于全年预期。我们认为，对于项目数较多、交付周期较短的临床前项目不必关注短期的业绩波动。2021Q1 公司存货在报告期内增长1.14 亿，达历史最高值。鉴于历史数据中未结题课题占整体存货金额的80%，对短期具有明显指导意义，我们保守估计公司全年随着产能的释放，收入端或贡献40%的增长。

    　　17 亿在手订单彰显的是国内超高景气

    　　2020 年报披露公司在手订单17 亿，考虑安评订单执行周期，我们认为这反映了未来2-3 年的业绩高增长。随着苏州昭衍产能的逐渐释放，未来2-3 年在手订单有望持续兑现，延续高增长。

    　　期待海外协同打开新空间

    　　2021 年是公司H 股上市初年，自2019 年公司加强海外布局。于2021 年3 月30 日与加拿大Nexelis 公司签署战略合作协议，公司将作为Nexelis 在中国的独家合作伙伴为国际在中国提供生物分析服务。我们认为，随着公司H 股上市及海外客户的持续拓展，海外长期空间有望加速打开。

    　　盈利预测及估值

    　　鉴于公司于参与长春百克生物A 股IPO 战略配售投资收益的不确定性，我们维持2021 年盈利预测。预计2021-2023 年公司EPS 分别为1.72、2.16、2.88 元，按2021 年8 月9 日收盘价对应2021 年91 倍PE，2022 年72 倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　短期订单执行的波动性风险，大额合同增加带来的应收账款控制不当的风险。