海康威视(002415)：PBG、SMBG板块复苏 EBG、创新业务表现亮眼

1、上半年业绩快速增长，下游整体复苏驱动、原材料涨价仍有影响。

    公司此前发布半年报，实现收入约339.02 亿元，同比增长39.68%，实现归母净利润约64.81 亿元，同比增长40.17%，实现扣非后归母净利润62.21 亿元，同比增长39.39%。经测算，Q2 收入199.14 亿元，同比增长34.17%，归母净利润43.12 亿元，同比增长37.86%。本年度重点软件企业退税由Q3 提前至Q2，剔除5.7亿元退税金额后上半年归母净利润增速为+27.86%。上半年毛利率46.30%，同比-3.46 个pcts，二季度单季度毛利率45.94%，同比-5.35 个pcts 环比-0.88个pct。上半年毛利率下降，主要原因：1）上游元器件缺货涨价，公司采取稳健定价策略，产品跟进涨价相对谨慎；2）去年同期疫情下高毛利率的热成像产品提高基数。费用率方面，上半年销售费用同比增长22.52%，管理费用同比增长1.81%，研发费用同比增长26.58%，财务费用1.23 亿、去年同期2.28 亿，费用率管控有一定体现，汇兑损失同比增加约9000 万。公司上半年存货进一步提升至151 亿元，占总资产的比重较2020 年报提升4.39pcts 至17.33%。在上游元器件缺货短期无法实质缓解的背景下公司凭借领先的供应链管理能力在竞争中掌握核心优势。

    2、国内外各业务板块整体复苏，EBG/创新业务表现突出。

    分业务来看，国内三大事业群方面，上半年收入244 亿元、同比增长46%，其中EBG 收入72 亿元，同比+22%，去年上半年基数较高、增速超市场预期，企业级数字化转型需求持续增长；SMBG 收入62 亿、同比+106%，去年中小企业客户支出受疫情影响较大，今年以来明显恢复；PBG 收入77 亿元、同比+29%，政府端需求同样在疫情后跟随经济恢复；海外业务方面，上半年海外收入95 亿元，同比+25%，海外市场在疫苗接种和公司针对性部署的情况下也有好转。创新业务是上半年一大亮点，智能家居/机器人/其他创新业务上半年营收及增速为18.71 亿（+59%）/12.20 亿（+125%）/24.87 亿（+215%），其中智能家居业务对应AIOT 行业快速增长、萤石分拆上市进展顺利，机器人业务对应智能制造大势所趋，创新业务占总收入的比例提升至16.46%，整体毛利率41.64%、同比+3.05 个pcts。创新业务是目前公司除EBG 业务之外趋势最好的板块。

    3、下半年各业务有望维持稳健增长，持续投入研发把握三年机遇期。

    展望后续，EBG 方面，下半年有望维持稳健增长，行业趋势逐步确立，中大型企业客户数字化转型需求稳步提升，公司提供的解决方案开始为客户创造更多价值、形成正循环，基于AI Cloud 架构打造全面感知产品体系，依托AI 开放平台筑实AI 工程化创新与交付能力，打造低代码软件引擎，构建数字世界UI，深化企业级SaaS 服务，公司覆盖行业较多，产品和服务已在煤矿冶金、商业地产、制造企业、烟酒盐、物流、零售连锁、教育教学等多个行业用户中实践落地。PBG 方面，下半年同比基数提高，但疫情反复背景下，下半年新基建有望再次带动政府端需求提升，切入更细分的水利水务、应急管理、政务服务等市场。SMBG 方面，主要涵盖小微企业、小微园区、商铺、小区等应用场景，用户较为分散，应用场景较为碎片化，业务非标准化程度较高，公司基于大数据和互联网技术，泛安防产业互联网产品矩阵有望逐步加强。

    长期来看，AI 下游应用非常广泛，近年来AI 算法成本逐年降低，AI 正在渗透进入更多应用场景，智慧城市（PBG）、企业数字化转型（EBG）、产业互联网（SMBG）等领域的进展将持续带动AI 发展。公司此前亦公开表示未来三年将是公司发展的机遇期，公司将持续加大投入，优化内部运营管理，提升运营效率，继续大力支持下游智能化变革，为其缩短管理距离、提升业务效率、加强规范作业、降低安全隐患等需求提供解决方案。

    4、投资建议。

    我们认为今年海外、国内政府端和小微企业需求疫后恢复，而企业级数字化转型需求仍望延续。公司亦指出将加大创新把握未来三年发展机遇期。我们预估2021-2023 年营收800/944/1105 亿，归母净利润163.4/192.4/223.2 亿，对应EPS 为1.75/2.06/2.39元，对应当前股价PE 为33.8/28.7/24.8 倍。维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价63元，对应2022 年预测EPS 的32.5 倍。

    风险提示：下游需求低于预期，应用创新低于预期，贸易摩擦风险。