三峡水利(600116)：业绩显著超预期 期待下半年更多惊喜

事件：公司发布2021 年半年报，实现营收45.67 亿元，同比增长330.73%；归母净利润4.32 亿元，同比增长111.51%；扣非后为4.07 亿元，同比增长194.43%。

    一、上半年业绩显著超预期，下半年电解锰业务有望贡献更大弹性。根据公司公告，上半年发电量为12.47 亿度、同比增长0.67%，上网电量为12.32 亿度、同比提升0.55%，售电量为64.44 亿度、同比提升23.14%，售电均价为0.4176 元/度（不含税），同比略降0.74%，在今年上半年全国来水普遍一般的形势下，公司自发电量仍然略增，体现了较好的管理水平。上半年公司实现营收45.67 亿元，同比增长330.73%；归母净利润4.32 亿元，同比增长111.51%；扣非后为4.07 亿元，同比增长194.43%，业绩显著超预期。从营业利润的构成上来看：1）电力业务营业利润为2.88 亿元，占比为57.50%；2）锰业和贸易营业利润为1.54 亿元，占比为30.74%（上半年电解锰产量为4.37 万吨，电解锰的平均出厂含税价格约1.61 万元/吨）；3）投资收益0.71 亿元，占比为14.11%。展望下半年，一是工业企业生产高峰普遍在三、四季度，公司的电力业务有望进一步增长；二是6 月份以来，电解锰价格持续上涨，截至8 月初电解锰的平均出厂含税价格相比上半年已经超出1 万元/吨以上，我们预计公司电解锰的产量在10 万吨以上，下半年电解锰业务会提供显著弹性。

    二、与三峡集团联手布局九江市综合能源服务，设立绿动公司切入重卡换电和储能业务领域。1）公司公告，全资子公司重庆两江综合能源服务有限公司和九江市工发供应链管理公司、长江清源节能环保（三峡集团全资孙公司）在江西省九江市共同出资设立公司，注册资本为1 亿元，公司持股比例为80%。合资公司主要在九江市开展低碳智慧综合能源、节能减排、智慧城市能源互联网、新能源、 绿色交通、增量配电网基础设施建设、低碳智慧工业区、源网荷储充一体化、零碳智慧城市等领域的综合能源项目开发建设和运营管理业务。2）公司公告，出资2 亿元全资设立“绿动产业发展平台公司”（最终名称以工商登记为准），围绕场景运营（包括市场化售电、充换电资产运营管理、数字化管理服务、电力市场辅助服务、储能业务等）和电力资产投资及租赁两大板块，开展以电动重卡应用为载体，以规模化建设重卡充换电站并开展新型售电、储能和电池管理为重点，以数字化管理为中心，瞄准绿色交通、生态环保、新基建等国内外需求场景的电动重卡充换储用一体化业务。九江综合能源平台公司和绿动产业发展平台公司的设立，充分表明，公司在传统配售电业务之外，向综合能源服务和储能业务领域拓展的步伐已经迈出，目前受制于储能业务的商业模式，公司选择电动重卡充换电站作为切入点，打造三峡集团旗下储能业务平台值得期待。

    估值及盈利预测：我们维持预计公司2021-2023 年的EPS 分别为0.44、0.53、0.63 元，PE 分别为22、18、15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等。