华铁股份(000976)：现金收购德国BVV轮对资产 轨交大平台战略推进

　　事件

    　　8 月4 日公司发布重组交易方案调整公告，公司拟通过支付现金的方式购买重庆兆盈轨交持有的青岛兆盈76%股权，从而实现间接持有标的子公司BVV 集团及香港利合股权（青岛兆盈通过香港富山100%控股BVV 集团）。青岛兆盈100%股权的预估作价为23 亿元，标的资产青岛兆盈76%股权的预估作价为17.48 亿元。标的公司承诺2021 至2023 年实现扣非归母净利润分别不低于1.6 亿元、2.0 亿元、2.4 亿元。

    　　投资要点

    　　拟并购方案调整为全现金支付，确保交易流程加速推进原方案中华铁股份拟采用发行股份及支付现金的方式购买重庆兆盈轨交、济南港通合计持有的青岛兆盈100%股权。其中，以发行股份的方式向重庆兆盈轨交以及济南港通收购其所持有的青岛兆盈 38%、24%的股权，以现金支付的方式向重庆兆盈轨收购其所持有的青岛兆盈 38%股权。

    　　此次方案调整后，将不再采用发行股份购买资产并募集配套资金的方式，改用全现金收购青岛兆盈76%的股权。此次BVV 资产注入方案拟以全现金方式完成，将有助于：1）加快交易进程，确保顺利推进；2）不涉及股份增发摊薄；3）股权激励方案业绩目标有望超预期是实现。

    　　丰富核心产品种类，轨交装备零部件龙头有望加速成长公司实控人宣瑞国旗下的香港富山公司于2017 年3 月100%收购德国钢铁集团旗下的BVV。BVV 为全球知名的轨道交通车轮、车轴和轮对制造商，拥有深厚的技术底蕴、成熟的规模化生产能力及较为稳固的客户群体。2018 年、2019 年、2020 年前7 月富山公司的收入分别为1.9 亿欧元、2.0 亿欧元、1.3 亿欧元；分别实现归母净利润638 万欧元、988 万欧元、1732 万欧元。BVV 在德语区（德国、奥地利、比利时、瑞典等）轨交轮对市场份额约90%；估计目前在中国高铁新造轮对市场份额超50%。

    　　此次将实控人体外的核心资产注入上市公司后，将有利于：1）丰富公司产品线，完善产品结构，拓宽收入利润来源，充分发挥客户协同效应，增强抗风险能力，提升公司资产质量、盈利能力与综合竞争力。

    　　提升在新造及维修后市场地位，以国际化轨交零部件大平台为战略发展目标中国轨交建设增量占全球轨交建设增量的80%以上，拥有全球最大的轨交市场。截至2020 年末，全国铁路营业里程14.6 万公里，其中高铁3.8 万公里；全国铁路路网密度152 公里/万平方公里；根据2020 年发布的《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，到2035 年全国铁路网将达20 万公里，其中高铁约7 万公里。预计未来每年国内外轨交车轮、车轴及轮对市场总规模(包括新造市场、后市场)有望达60-70 亿元。

    　　在轨交行业新造市场及维修市场需求不断提升的背景下，公司把打造轨交零部件大平台作为长期发展战略目标；通过内伸+外延的方式，不断扩宽业务范围。近三年来，公司的传统主业稳健发展，此时选择收购德国BVV，有望通过布局海外市场及核心产品，快速提升其在铁路维修后市场的地位。

    　　股权激励业绩考核目标：2020-2022 年业绩稳健较快增长公司2020 年6 月发布股票期权激励计划，以公司业绩考核目标作为行权条件之一，承诺2020/2021/2022 年公司净利润不低于4.5/5.5/6.5 亿元（未考虑BVV 业绩并表）。

    　　盈利预测与估值

    　　鉴于本次交易涉及的标的资产尚未完成审计、评估/估值等工作，我们暂不考虑并购BVV 的情形下， 预计公司2021~2023 年收入为28/33/39 亿元， 同比增长25%/17%/18%；归母净利润5.7/7.0/8.4 亿元，同比增长27%/22%/21%；对应EPS 为0.36/0.44/0.53 元，PE 为17/14/11 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示

    　　轨交投资低于预期；公司33 亿元商誉占比较大；大股东质押比例较高。