药石科技(300725)2021年中报点评：2021Q2业绩超预期 分子砌块导流+M端能力升级

　　事件：公司发布2021 年中报，实现营业收入6.21 亿元（+35.24% YOY），实现归母净利润3.81 亿元（+336.52% YOY），实现扣非归母净利润1.45 亿元（+77.16% YOY），业绩超出市场预期。

    　　2021Q2 业绩增长超出市场预期。2021Q2，公司营收、归母净利润以及扣非净利润分别同比+16.16%、+426.81%以及+42.96%。扣除对浙江晖石2.22 亿元的投资收益，Q2 业绩增长超预期，原因在于：（1）主营业务收入高增长，2021H1，公斤级以上订单收入4.96 亿元（同比+42.36%），公斤级以下订单收入1.16 亿元（同比+30.78%）。（2）盈利能力提升，2021Q2 扣非后净利率为24.0%，同比提升4.5pp，期间费用率同比持平，毛利率同比提升7.01pp 至51.49%，我们预计由于收入结构优化，晖石并表对毛利率的正贡献，以及CMC 新技术应用带来的成本端下降。

    　　分子砌块导流+M 端能力升级，CDMO 漏斗效应强化。订单结构方面，2021H1，分子砌块及CDMO 项目中，有320 余个项目在临床前至临床II 期，29 个在临床III 期至商业化阶段，另有350 余个公斤级以上项目。产能方面，浙江晖石生产基地已启用3 个车间，501 车间（商业化多功能GMP 生产车间）预计2021H2投入使用，502、503 车间预计2022H1 投入使用。我们认为得益于公司新颖性、高成药性分子砌块对早期客户的绑定，随着GMP 产能逐步释放、M 端能力升级，公司CDMO 业务的漏斗效应将继续强化，有望带来持续盈利高增长。

    　　借力新药发现平台，分子砌块远期延伸价值值得期待。基于分子砌块核心资源，公司搭建DEL-T、FBDD、超大容量特色虚拟化合物库筛选技术等新药发现平台，2021H1 完成超过30 个新靶点的筛选。药物发现业务从源头促进创新合作，2020年实现自研创新药TT-01025 的对外授权，未来“风险共担、利益共享”模式的复制值得期待。

    　　盈利预测、估值与评级：公司是分子砌块龙头，2021Q3 起分子砌块业务突破实验室产能瓶颈，CDMO 业务漏斗效应强化，业绩将持续较高增长。由于公司收入超预期，且CDMO 业务利润率提升，同时考虑浙江晖石2.22 亿元投资收益的一过性影响，我们上调公司21-23 年归母净利润为5.02/4.02/5.59 亿元（较前次预测分别上调83.04%/8.10%/ 5.61%），EPS 为2.51/2.01/2.80 元，分别同比增长+173%/-20%/+39%（2022 年经调整净利润增速44%），现价对应21-23年PE 为59/73/53 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，全球新药研发投入不及预期。