中国联通(600050)：5G用户渗透率攀升 产互带动收入高速增长

　　预测1H21盈利同比增长18.2%

    　　我们预计中国联通1H21服务性收入同比增长7.3%至1，475.15亿元，其中2Q21服务收入同比增长6.4%至745.09亿元；预计1H21净利润同比增长18.296至39.52亿元，其中2Q21净利润同比增长16.0%至22.60亿元。

    　　关注要点

    　　行业价值逐步修复，移动业务企稳回升。截至2021年5月末，三大运营商较年初均实现移动用户净增长，主要由于5G双卡终端带动第二卡槽新增需求，同时行业逐步从低价战转向价值经营，ARPU实现企稳回升。中国联通2021年1-5月移动用户净增加396.1万至3.10亿户，其中5G套餐用户净增加3，526.4万户，5G渗透率达34.3%，1季度移动用户ARPU同比提升11.5%至44.6元，我们预计2季度ARPU将保持小幅增长，主要由于公司坚持高价值用户发展战略，4G套餐迁往5G套餐提振ARPU，中国联通2021年1-5月宽带用户净增长339.6万户至8，949.1万户，主要得益于公司注重家庭市场与个人市场融合发展，聚焦智慧家庭与权益价值提升。

    　　技术创新驱动产互业务维持高速增长。在产业互联网方面，我们认为公司持续推动5G引领云网边端全业务协同发展，依托云网资源优势及系统集成优势满足政企用户综合需求，保持增速与占收比双提升。在政企市场，运营商在提供云、IDC、物联网等云管端数字基础设施的基础上，逐步向数据和应用服务领域延伸，提升创新业务的自主交付水平。据工信部统计，今年1-5月三大运营商共完成新兴业务收入918亿元，同比增长25.7%，其中，云计算和大数据业务收入分别同比增长94.7%和35.3%，合计占新兴业务收入16.8%，占比同比提升5.6ppto资本开支节奏温和，盈利水平持续改善。我们预计公司1H21归母净利润同比增长18.2%，主要由于：1）公司持续深化4G、5G共建共享，电费、维护费、塔租等网络运营费用有效分摊，降低投资成本和后续运营成本，缓解经营压力；2）公司资本开支温和，预计全年5G资本开支为350亿元，我们认为未来伴随2G退网、3/4G网络折旧接近尾声，以及5G温和扩张，折旧费用占收比将保持下降趋势，公司盈利能力将持续提升；3）公司持续深化降本增效，不断提高自主研发能力及线上线下一体化营销效率。

    　　估值与建议

    　　我们维持盈利预测基本不变，当前股价对应2021年2.9倍EV/EBITDA，维持中性评级及5.5元目标价，对应3.2倍2021年EV/EBITDA，较当前股价有31.3%的上行空间。

    　　风险

    　　5G发展不及预期。