科顺股份(300737):防水龙头设立合资公司 供应链协同加强成本优势

类别:创业板 机构:招商证券股份有限公司 研究员:郑晓刚/于泽群 日期:2021-07-06

  事件:

      公司拟与北新防水(北新建材100%控股子公司)、凯伦股份共同出资5000 万元设立合资公司。其中,北新防水/科顺股份/凯伦股份分别以货币方式出资2550 万元/1450万元/1000 万元,出资比例分别为51%/29%/20%,资金来源均为自有资金。本次对外投资不构成关联交易和重大资产重组。

      评论:

      1、合资设立供应链子公司,主营防水原材料采购销售公司拟与北新防水、凯伦股份共同出资设立的合资公司暂定名为“北新科顺凯伦供应链管理有限公司”,注册资本5000 万元。合资公司将设立股东会(按其实缴出资比例行使表决权)、董事会(5 名董事组成,并由董事会选举产生1 名董事长),不设立监事会(由股东会选举产生1 名监事),高管包括总经理、副总经理、财务负责人等。合资公司的经营范围包括但不限于采购和销售化工原料及产品(危险化学品除外)、化工助剂(除危险品)、防水防漏材料、水性涂料、沥青及相关产品、重油、成品油(不含危险化学品)、高分子材料(除医疗器械)、建材、建筑材料、土石砂矿产品、水泥制品、化纤等。

      2、集中采购降成本,利于提高防水业务毛利率合资公司主要经营范围为采购和销售防水材料相关原材料,通过组建合资公司,科顺、北新防水、凯伦建立战略合作关系。防水材料主要原材料沥青为石油化工产品,其价格与原油价格具有较高相关性,价格波动风险较大。截至2021/7/4,沥青市场均价为3361 元/吨,较年初上涨了26.00%,同比增长了25.91%,对防水企业业绩造成压力。各防水公司毛利率与沥青价格走势呈显著负相关,2020 年沥青均价同比-16%,东方雨虹/科顺股份/凯伦股份综合毛利率对应同比+1.3pp/+3.4pp/+4.1pp。通过设立供应链子公司实施集中采购,扩大采购规模,或可有效降低原材料采购成本,有助于推进科顺、北新和凯伦的防水业务毛利率提升。

      3、强强联手巩固竞争优势,关注集中度加速提升防水行业千亿级市场空间,行业集中度较低。随着近些年上市公司利用再融资优势通过并购或自建实现产能的快速扩张,行业逐渐向龙头集中。此次达成战略合作关系的三方中,科顺股份为防水行业第二龙头,凯伦股份为高分子防水材料龙头,北新防水通过19 年资产并购快速跻身行业第三,龙头携手发挥供应链协同效应,成本优势将进一步凸显,叠加近期防水提标启动,马太效应愈发显著,行业格局有望持续优化。

      4、业绩韧性再强化,维持“强烈推荐-A”评级。

      公司为防水行业第二龙头,通过自建产能夯实主营业务,助力实现百亿目标;并收购资产进军基建领域,谋求新增长点。成本端,公司通过冬储、提高库容、远期现货等方式降低沥青价格波动对毛利率影响,此次对外投资有望进一步提高业绩韧性。渠道端,公司直销+经销并行,并提高经销占比,优化收入结构。我们预计公司2021-2022年EPS 分别为0.97、1.18 元,对应PE 分别为17.2 倍、14.2 倍,维持评级“强烈推荐-A”。

      5、风险提示:地产和基建投资增速下滑,原材料成本上升,产能扩张不及预期,合资公司推进进度或效益不达预期