上海机场(600009):两场统一协同发展 业绩反转未来可期

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:邢立力/曾明 日期:2021-06-28

  事件:公司拟通过发行股份的方式购买机场集团持有的虹桥公司 100%股权、物流公司100%股权和浦东第四跑道,发行价格44.09 元/股,并以39.19 元/股的价格向机场集团募集配套资金不超过 60 亿元。

      注入虹桥机场,优化两场资源配置。从盈利情况来看,虹桥机场的收入来源应主要为航空性收入,2019 年虹桥机场总资产、收入、净利润分别为89.4 亿、31.3 亿、5.1亿,净利率为16.2%,ROE 为6.4%。整合虹桥机场之后,机场集团及公司的同业竞争问题将得以解决,有利于公司聚焦航空主业、实现航空业务的协同发展。此外,虹桥机场的注入将有利于优化上海两场航线航班的统一资源配置,根据市场需求统筹调整航线结构,激发潜在国际航运量,带动长三角机场群乃至城市群的建设发展,更好地辐射长三角等区域经济带,并强化上海国际航空枢纽的市场地位。

      物流公司资产优质,未来发展可期。浦东机场的货运量稳居中国内地第一位、 并连续十三年保持世界第三位,客户资源丰富且优质。从盈利能力来看,物流公司2020 年实现营业收入16.37 亿,净利润为5.69 亿,净利率为34.8%,ROE 为29.5%,物流公司的盈利能力较强,资产质地优质。疫情及后疫情期间,基于区位优势,浦东机场航空运输需求保持增长,各航司持续集中投入更多的国际、国内全货机和客改货航班运力,以满足全球市场空运需求。此外,浦东机场未来将进一步拓展国际转运功能叠加效应,进一步提升浦东机场货运枢纽功能,航空货运整体优势将大幅提升,物流公司未来发展可期。

      购置第四跑道,减少关联交易。浦东第四跑道在2015 年正式投入使用,可起降包括空客 A380 在内的各大类机型。根据公司与机场集团签订的《2020 年度场地租赁合同》,公司向机场集团租赁上海浦东国际机场第二跑道、第三跑道、第四跑道、T2 航站楼、西货机坪、南机坪、东机坪、临时停车场等 43 幅场地及第四跑道、南机坪、东机坪、三期扩建飞行区港湾站坪等主体工程相关设施,2020 的场地租赁费用为10.58 亿。交易完成后,公司将拥有浦东第四跑道相关资产,公司资产的独立性将得以提升,公司的租赁成本以及关联交易也会有所下降。

      短期增厚业绩,长期熨平波动。在疫情的冲击之下,公司的国际航线恢复缓慢,免税业务大幅下降,拟注入的虹桥机场、物流公司整体资产质量良好,且盈利能力较好,短期来看将直接增厚公司业绩,为公司业绩的恢复贡献稳定收益,长期来看,浦东机场的国际流量仍具有价值,疫情之后的国际航线及非航业务仍具有较大弹性,由于虹桥机场国内航线占比高于90%,物流公司仅与货物吞吐量相关,两者受国际航线的扰动较小,交易完成后有望提升公司整体抵抗风险能力,熨平公司业绩的大幅波动。

      投资建议:资产整合后,上海两场有望实现航线资源的统一调配,物流公司有望为公司带来稳定的收益,公司未来兼具国际&国内流量,将成为国内体量最大的上市机场公司。在不考虑增发的情况下,预计公司2021-2022 年营业收入分别为72.1、100.8 亿,归母净利润分别为4.2、27.0 亿,对应EPS 分别0.22、1.40 元,对应PE 分别为233X、36.4X。给与“持有”评级。

      风险提示事件:资产整合落地不达预期、国际航线恢复不达预期、疫情影响超预期、免税合同重大变更、信息滞后或更新不及时的风险。