申菱环境(A20257):环境调控解决方案专家

类别:创业板 机构:国投证券股份有限公司 研究员:张立聪 日期:2021-06-14

环境调控整体解决方案专家,下游需求多点开花:申菱环境主营专用性空调、VOCs 治理特种设备、污泥低温干化设备等人工环境调节设备。公司产品和服务的下游应用场景包括信息通信、电力、化工、交通、能源、军工与航天等。公司经营稳健,2014-2020 年公司营收和净利润的年均复合增速分别12.5%、22.9%。

    数据中心行业持续景气,拉动机房专用空调需求增长:在数据流量爆发的背景下,2010-2019 年我国数据中心市场规模的CAGR 高达35.4%。在国家新基建政策和数据流量需求旺盛的驱动下,各行业巨头和地方政府持续加码布局数据中心,数据中心建设热潮仍将持续。制冷系统占数据中心建设成本的比例约为18%,数据中心行业的快速发展将拉动数据中心制冷系统市场持续增长。2014-2019 年我国机房空调市场规模的CAGR 为10.3%。随着数据中心能耗政策趋紧,以液冷、蒸发冷却代表的新型节能制冷技术发展前景广阔。

    产品矩阵完善,定制化、高质量产品赢得客户信任:公司建立起覆盖数据服务空调、工业空调、特种空调、公建及商用空调的产品矩阵。其中,数据服务空调不仅涵盖了风冷、冷冻水等传统数据中心制冷解决方案,还包括液冷、直接式和间接式蒸发冷却等新型节能制冷解决方案。公司自成立以来参与了多行业大中型项目建设,积累了丰富的项目经验,具有较强的项目定制能力。

    研发体系以行业应用为导向,技术实力行业领先:公司是工信部、财政部认定的国家技术创新示范企业,有20 项创新产品和技术成果获得国家、省部级的奖励。

    目前公司拥有403 项专利,专利数在专用性空调行业内处于领先地位。公司在信息通信、水电、轨道交通、核电领域的技术水平达到了国际领先或国际先进水平。

    营销服务网络完善,客户服务能力强:公司针对环境调控解决方案复杂多样的场景和应用需求,采用“技术营销”销售模式,更容易赢得客户的信任并获得合同订单。公司建立了全方位服务体系,提供7×24 小时×365 天的售后服务。公司的销售人员数量和全国售后服务网点数在行业内处于领先地位。

    下游客户广布,优质客户资源充足:公司客户广泛分布于信息通信、电力、化工、交通、核电、VOCs 治理、公共建筑等多个行业领域。公司的主要客户多为华为、中国石油、国家电网、首都机场等各行业头部企业,合作时间较长。这表明公司在项目经验、产品定制化能力、产品质量、研发技术、售后服务等方面得到行业龙头的认可,具备竞争优势。未来公司有望凭借丰富的项目经验和大客户示范效应开拓更多的潜力客户。

    募投项目将推动公司发展迈上新台阶:公司本次发行拟募集6.5 亿元,用于“专业特种环境系统研发制造基地项目”、“补充流动资金”项目。通过募投项目的建设,公司将扩大多品类专用性空调的产能,根据市场需求及时调整优化产品结构,为客户提供数据中心、地铁、VOC 治理、核电等多细分领域产品。

    投资建议:预计公司2021 年-2023 年的收入分别为19.1 亿元、23.8 亿元、28.3亿元,归母净利润分别为1.6 亿元、2.0 亿元、2.3 亿元,假设公司按照上限发行新股约6001 万股,公司总股本增加至2.4 亿股,对应EPS(发行后)分别为0.7 元、0.8 元、1.0 元。我们采用PE 相对估值和FCFE DCF 绝对估值两种估值方法对公司进行估值,预计公司IPO 发行后的合理市值应该在48.24 ~56.28 亿元区间,在假设不采用超额配售选择权的情况下,对应每股合理价值区间为20.10 ~23.45 元。对应2020 年归母净利润PE 为32.95 ~38.44 倍(对应2020 年扣非归母净利润PE 为29.13 ~33.99 倍),对应2021 年预测归母净利润PE 为30.00 ~35.00 倍。

    风险提示:下游客户需求波动风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、客户集中度较高风险、技术创新风险、应收账款及合同资产回收风险。