洪城环境(600461)公司深度：质地优良 静待价值重估

　　内生+外延驱动，公司成长性强。公司是江西环保公用平台，主营省内的供水、污水、天然气业务，过去七年收入复合增速27.8%、归母净利复合增速31.1%，业绩持续高增长，内生+外延驱动空间大：1、污水看量价齐升：江西近几年GDP 增速全国领先，基础设施投资仍有较大空间，污水管网漏损率较高，未来投资需求大，且经测算污水产能仍有大量新增空间；另外公司污水厂出水水质仍未全部达到一级A 标准，提标改造将带来污水结算价格提升。2、燃气看气化率提升：当前南昌气化率仅70%，远期规划城区气化率达到90%以上，公司的燃气工程端及销售收入有望继续提升。3、集团注入固废资产：新增垃圾焚烧等固废业务，江西省固废市场发展潜力大。

    　　管理层锐意进取，财务指标比肩一流公用事业公司。2014 年开始集团、上市公司陆续完成管理层的更换。新一批管理团队年富力强、思路灵活、锐意进取：过去七年归母净利润由1.0 亿增长至6.6 亿、ROE 由5.8%增长至13.5%，利润与ROE 逐步提升，显示管理层优异治理水平；且七年来归母净利润/CFO 均高于2，现金流十分优异，公司各项财务指标行业领先，比肩瀚蓝环境、长江电力等优秀的公用事业公司。此外，公司2017年、2019 年两次实施高管股股权激励，绑定管理层利益，并承诺2021-2023 年分红比例不低于50%，在长期稳健的合理回报率、良好的公司治理保障下，DPS 提升预期逐步明朗，公司具备长期投资价值。

    　　Reits 上市，公司资产望价值重估。公司PE（ttm）9.7X 为近五年低点，但近期估值层面迎来积极催化：1、首批9 只公募REITs 产品2021 年P/FFO 平均值为17.7 倍，首创水务REITs2021P/FFO10.8X，高于洪城整体估值，REITs 上市望推升公司优异水务运营资产估值；2、类公用事业如天然气、水电、垃圾焚烧等运营资产龙头公司的PE 估值2021 年均在15x 左右，而水务基本10x。我们预计公司2021 年净利润增速超20%，对应21 年PE 为9x，且公司承诺2021-2023 年分红比例不低于50%，股息率接近6%，洪城环境有望价值重估。

    　　投资建议：在污水提标扩容&气化率提升的背景下，公司内生业务成长空间较大，且管理层锐意进取、思路灵活，历史业绩优异，高股息率、低估值提供安全边际，REITs 上市带来积极催化，公司质地优良静待价值重估，预计2021-2023 年归母净利润分别为8.2/9.7/11.6 亿元，EPS 分别为0.86/1.03/1.22 元，对应PE 为8.7X/7.3X/6.1X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：提标扩容进度不及预期；燃气气化率提升不及预期