网宿科技(300017):新冠疫情后需求减弱;下调目标价至4.3元 维持“减持”评级

类别:创业板 机构:摩根大通证券(亚太)有限公司 研究员:冯令天/蔡景彦/许日 日期:2021-06-08

  鉴于网宿科技的股价已接近目标价,我们重新审视了其基本面,并认为该公司有可能会受到两个因素的负面影响:1)新冠疫情之后内容分发网络(CDN)流量正常化/下降;2)新兴的5G 需求低于/慢于预期。

      我们对网宿科技未来业务量增长持更为谨慎的态度。同时,我们认为新的增长驱动因素还尚未成熟,无力提供实质性贡献。通过将2021 年/2022 年的盈利预测分别下调33%/35%,并根据不变的2x 一年动态企业价值/销售额倍数,我们将目标价截止日期延续至2022 年6 月,目标价为4.3 元。维持“减持”评级。

    CDN 业务量增长面临风险。网宿科技2021 年1 季度销售额有些令人失望,同比下降34%,季度环比下降16%。我们对2021 年CDN 流量增长持更为谨慎的态度,因为我们对中国互联网基础设施供应链的调查显示:新冠疫情之后,中国的需求在逐步走弱。2021 年1 季度,该行业销售额同比和/或季度环比增长均出现下降,包括:(1)云服务提供商(如金山云); (2)内容提供商(如斗鱼、虎牙);及(3))网络设备制造商(如浪潮)。这表明,在新冠疫情之后,对CDN 流量/服务的需求放缓,这是网宿科技短期内面临的负面因素。

    利润率是另外一个令人担忧的问题。自2020 年1 季度以来,由于在新冠疫情期间CDN 需求快速增长,网宿科技的毛利率一直稳定在25%左右。不过,随着业务量下降和云服务竞争对手数量的增加,我们对其未来毛利率持更为谨慎的态度。我们将2021/2022 年的毛利率预测分别下调0.3/0.7 个百分点。

    新的增长驱动因素要发挥作用可能还需要时间。CDN 基础设施可以自然地用于提供基于云的安全和边缘计算解决方案——同阿里云提供的服务一样。不过,我们认为,网宿科技培养新客户/推出新应用可能需要时间,并需要更高的研发费用,而且近期销售额也会比较低。

    维持“ 减持” 评级。我们将2021/2022 年盈利预测分别下调33%/35% ,以便反映CDN 流量减少和潜在的毛利率下滑。根据不变的2x 一年动态企业价值/销售额倍数(历史低点),我们将目标价截止日期延续至2022 年6 月,目标价为4.3 元。维持“减持”评级 。

      投资理据和估值概要

      我们认为该公司有可能会受到两个因素的负面影响:1)新冠疫情之后CDN 流量正常化/下降;2)新兴的5G 需求低于/慢于预期。我们对网宿科技未来业务量增长持更为谨慎的态度。同时,我们认为新的增长驱动因素还尚未成熟,无力提供实质性贡献。维持“减持”评级。

      我们利用2x 一年动态企业价值/销售额,得出截至2022 年6 月的目标价为4.3 元。我们的目标价估值倍数接近历史低点,因为我们对其业务前景有些担心。

      盈利调整

      由于新冠疫情之后CDN 流量正常化/下降,以及新兴的5G 需求低于/慢于预期,我们将2021/2022 年销售额预测分别下调28%/31%至48 亿元/50 亿元。为了反映未来竞争加剧的情况,我们还将2021/2022 年的毛利率假设分别下调至24.3%/24.3%。因此,我们将2021/2022 年盈利预测分别下调33%/35%。

      目标价调整

      我们将目标价截止日期延续至2022 年6 月,目标价为4.3 元(此前截至2021年6 月的目标价为6.2 元)。我们的新目标价以不变的2x 一年动态企业价值/销售额倍数(接近历史低点)为基础,较A 股同行折让50%。维持“减持”评级。