坚朗五金(002791)：渠道下沉+多品类扩张 “聚沙成塔”茁壮成长

　　公司近况

    　　近期我们与公司管理层进行了交流。我们认为公司商业模式优异，随产品扩充渠道下沉，供给端的竞争力不断加深，我们看好公司营收复合增速保持30%+，且人均效率精进下净利润更具弹性，重申推荐。

    　　评论

    　　产品持续扩充，集成优势不断提升。近期公司不断与其他建筑配套件企业成立合资公司，加载新兴品类产品（包括硅酮密封胶、粘接胶等细小品类，管材、复合板、卫浴等大品类），建筑配套件体系逐渐成型。同时我们认为在直销渠道赋能下，公司前期部分收购企业逐渐成形为行业隐形冠军，亦有望逐渐开启子公司收并购道路，进一步加深产业链优势地位。长期来看，我们看好公司通过销售及客户反馈，不断囊括建筑领域长尾产品，成为配套件集成平台，为客户提供一站式配套件平台，增强客户粘性，加深供给端优势。

    　　建筑全流程精细化服务，搭售系列产品。我们认为，五金件作为门窗的“心脏”部位，其定制化、多SKU属性决定了其非标特性，因此设计服务亦为获客重点。而相对于更为普遍的工程经销商渠道，公司采取直销渠道，销售+技术支持更具主观能动性，使得公司在建筑的项目规划、产品设计等前期阶段便积极与开发商、设计单位或顾问公司接触，将全套产品嵌入整个设计规划中，提供成套的解决方案，以服务促产品，以达到产品的提前入围。在后续的建筑不同阶段的招投标中，公司与施工方合作竞标，切入建筑不同生命周期、不同结构部位，完成全方位的产品供应。

    　　渠道下沉开辟新战场，人效提升拓宽利润弹性。2019年公司已完成集中式渠道下沉，覆盖所有地级市，并启动针对式渠道下沉，逐步进入部分县级市和县城区域（当前覆盖县级市仅~20%），我们认为，公司在下沉市场优势明显，同时多品类集成加成下，人均销售额均高于同行，能有效覆盖销售成本，实现市场下沉。同时，我们看好公司在多品类扩张下，客单价有望不断提升，并且辅以不断优化的“坚朗云采”平台、信息化系统以增效、减负，带动公司人员效率不断精进，利润将迎来增收降费的双重弹性。

    　　估值与建议

    　　由于下调费用率假设，我们上调公司2021/22e EPS 4%/9%至3.69元/5.25元，当前股价对应2021e/22e 52.4x/36.8x P/E，我们维持跑赢行业评级，并上调目标价10%至220元，对应2021/22e 59.6x/41.9x P/E，隐含14%的上行空间。

    　　风险

    　　房地产竣工不及预期，新品类加载不及预期，应收账款坏账风险。