隧道股份(600820)：Q1业绩高增26%业显著反弹 加码全产业链经营／新基建业务

　　本报告导读：

    　　业绩增速2%符合预期，Q1 高增26%显著反弹；公司作为区域基建龙头，坚持科技创新，发展新基建，全产业链经营能力增强，看好订单业绩延续高增长。

    　　投资要点：

    　　维持增持。公司2 020年营收540亿元（+16%）、归母净利23 亿元（+2%）符合预期，2021Q1 营收92 亿元（+51%），净利3 亿元（+26%）。维持预测2021-22 年EPS 为0.79/0.87 元增速10/10%;预测2023 年EPS 为0.93 元增速6%；维持目标价6.66 元，对应2021-23 年8.4/7.6/7.2 倍PE，增持。

    　　营收逐季加速，盈利能力下降负债率提升。1）2020Q1-2021Q1 季度营收增速-13/27/11/25/51%，归母净利增速-39/-39/41/26/26%；2）年度营收中施工业务481 亿元（+19%）占比90%；3）年毛利率11.2%（-1.14pct）因施工业务成本提升，净利率4.3%（-0.7pct）；4）四费率7.8%（-0.1pct），管理费率2.5%（-0.3pct）/研发费率3.9%（+0.2pct）；5）经营净现金流31.7亿元（上年同期52.8 亿元）因项目成本增加及预收款项减少；6）加权ROE9.9%（-0.19pct），2021Q1 负债率77%（+3.6pct）。

    　　新签增速12%在手订单充裕，施工主业发展稳健。1）2020 年新签订单688 亿元（+11.5%）保障倍数2.6，分业务看，施工/设计/运营分别为615/39/34 亿元，增速5.5/10/-%，其中施工业务地上/地下分别为315/300亿元；2）2021Q1 新签190 亿元，20Q1-21Q1 季度新签增速9/15/14/11/45%；3）2021 年规划营收增速10%，归母净利增速6-10%。

    　　转型城市建设运营资源集成商，坚持科技创新/新基建/全产业链经营。1)完成对运营集团/滨江置业100%股权的收购，全产业链经营能力提升；2)以技术引领/资本推动/数据赋能/协同发展为战略，转型城市建设运营资源集成商；3)深耕区域属地化经营，优化长三角等地核心城市群布局；4)加快城市更新/数字盾构/全周期管理工程建设，提升管理效率；5)拟发行不超过50 亿元公司债券用于优化负债结构。

    　　核心风险：基建投资不及预期、资金面转紧等