中公教育(002607)：招考节奏扰动影响短期增速 中长期增长逻辑不变

　　核心观点：

    　　20 年疫情影响招录考试节奏，21Q1 收入恢复较快增长。中公教育近日发布20 年年报和21 年一季报。20 年实现营收112.0 亿元，同比增长22.1%，在疫情影响下招录考试正常节奏受到较大扰动，面授培训业务整体增速有所放缓。20 年公司归母净利润和扣非归母净利润分别为23.04 亿元和18.67 亿元，同比分别增长27.7%和9.8%。21Q1 公司收入同比增长66.8%。但由于研发费用和财务费用增加，利润端增长稍弱。Q1 公司扣非后归母净利润同比增长18.7%。此外省考提前、收款期减少导致销售商品、提供劳务收到的现金同比下降47.11%。

    　　省考扩招带动公务员序列高景气，事业单位、教师序列略有下滑。20年公务员序列/事业单位序列/教师序列/综合序列/其他业务分别实现营收62.9 亿元、12.7 亿元、17.9 亿元、17.8 亿元，同比分别变动+50.8%、-9.12%、-7.15%、+10.35%。疫情影响下招录考试正常节奏受到较大影响，省考联考延后至Q3。在省考招录及报考人数均有明显扩张的情况下，公司公务员序列培训人次增长超5 成，市占率进一步提升。但也导致教师、事业单位、医疗等门类招录计划收缩或延后，以及影响了考生备考计划，故事业单位、教师和综合序列报考参培有所下滑。

    　　全国网点持续扩张，逆势加大新赛道师资、研发投入布局。截止20 年末全国直营分支机构共有1669 个，同比增长51%。公司20 年逆势加强对人力资源、渠道、教学设施的投入和升级，特别是加强了考研、学历提升、职业技能等综合序列新业务的前置性投资。公司中长期逻辑不变。21 年省考招录提前，也有利于考生继续备考参培教师、事业单位考试。公司近年来加大新赛道投入布局，未来协同效应有望逐步释放。预计21-23 年EPS 分别为0.49 元/股，0.67 元/股和0.85 元/股。

    　　DCF 法下对应合理价值为35.46 元/股，上调至“买入”评级。

    　　风险提示。疫情存在不确定性影响面授课程；市场竞争加剧风险。