白云机场(600004)：3月运营明显改善 看好复苏前景

　　疫情导致2020 年公司营收大幅下降，尽管公司极力降本增效，但仍难以摆脱亏损困境，政策影响下2021Q1 公司运营表现不佳，复苏进程小遇波折，但自3 月起已出现明显改善。中长期来看，粤港澳大湾区支撑公司成长为国际航空枢纽机场，而免税业务远期具有较大改善空间。我们预计2021-2023 年归母净利为5.2/11.9/14.7 亿元，EPS 为0.22/0.50/0.62 元/股，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　公司在2020 年亏损情形下，仍然给予现金分红，较大程度保证投资者稳健回报　　2020Q4 复苏保持韧性，2021Q1 受政策影响较为明显。公司发布2020 年度报告，全年实现营业收入52.2 亿元，同比下降36.6%；实现归母净利-2.5 亿元，同比下降123.3%，其中扣非归母净利为-6.5 亿元，同比下降164.1%。

    　　同时公司公布2021 年一季报，报告期内实现营业收入11.9 亿元，同比下降9.8%；实现归母净利-1.5 亿元，亏损较上年同期有所扩大。分季度来看，进入2020 年11 月后虽因疫情复发等因素航空出行遭遇波折，但机场运营保持恢复韧性，2020Q4 单季收入达到14.6 亿元，归母净利为0.5 亿元，均创下疫情爆发以来单季最佳表现。春节提倡就地过年致使春运旺季预期落空，2021Q1 单季收入、归母净利均环比出现明显下滑，复苏进程遇到波折。

    　　2020 年旅客吞吐量、起降架次均明出现大幅下降。公司2020 年全年起降架次为37.3 万架次，同比下降24.0%；旅客吞吐量为4377 万人次，同比下降40.4%，吞吐量位列全球各大机场首位，其中国内旅客吞吐量占比94.1%；货邮吞吐量175.9 万吨，同比下降8.5%。客流大幅缩减叠加多项减免政策，致使航空性收入受到大幅冲击。同时由于国际客流大幅减少，预计非航收入中免税扣点遭遇明显挑战（公告并未披露详细情况及相关收入），其他诸如商业租金、广告收入等预计也出现较大程度下滑。

    　　展望：国际航线仍面临较大不确定性，看好中长期机场战略价值。国内疫情总体控制良好，且自2021 年3 月起补偿性出行需求逐渐显现，旅游及商务性航空出行均呈现较快复苏，白云机场2021 年3 月旅客吞吐量超过500 万人次，为疫情爆发以来单月最佳表现。目前国际航线受制于疫情反复仍面临较大不确定性，但国内冬春航线航班计划同比增长20%，客流复苏确定性较高。我们判断2021 年总体旅客吞吐量恢复至2019 年的8 成，2022 年可超过2019年水平。从中长期来看，内循环免税仍是拉动消费的重要动力，机场口岸资源未来具有强大竞争优势；无论政策端还是腹地经济情况，公司背靠粤港澳大湾区，有望成长为国际航空枢纽机场。

    　　风险提示：疫情扩散超预期、其他自然灾害