海澜之家(600398)：2020年多品牌战略优势显现 2021Q1业绩回升

　　2020 年业绩符合预期，2021 收入及净利润增速转正，维持“买入”评级2020 年实现收入179.6 亿元（-18.3%），归母净利润17.9 亿元（-44.4%），2021Q1收入实现54.9 亿元（+42.77%），净利润8.4 亿元（+185.33%），收入及净利润增速转正。长期看，公司利用平台优势不断推进“多品牌、多品类、集团化”的战略布局、渠道结构持续优化、供应链效率不断提高，同时公司作为优质国牌，在国潮消费兴起背景下有望进一步提升市占率；短期看，一季度高质量经营表现为后续业绩持续提升打下良好基础。我们上调2021-2022 年盈利预测及新增2023年盈利预测：预计2021-2023 年公司净利润分别为30.3（+11.2）、36.7（+6.5）、41.0（+3.4）亿元，对应EPS 分别为0.7（+0.26）、0.85（+0.15）、0.95（+0.14）元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为10.4、8.6、7.7 倍，维持“买入”评级。

    　　主品牌店效持续提升，新品牌运营良好，线上业务表现亮眼（1）分品牌：2020 年主品牌/圣凯诺/其他品牌分别实现收入137.7/20.7/16.1 亿元，同比增速为-20.97%/-4.47%/+45.54%，其他品牌中海澜优选/OVV/英氏/男生女生同比增速为+71%/+65%/+7%/+28%，多品牌战略优势显现；2021Q1 主品牌/圣凯诺/其他品牌收入分别+45.45%/+20.45%/+33.24%。（2）分渠道：2020 年线上收入为20.5 亿元（+54.7%），占比提至11.8%，线下收入为153.95 亿元（-23.28%）。

    　　2021Q1 线上业务收入为5.74 亿元（+88.2%），持续高增长趋势。随着公司加速推进数字化的新零售渠道布局，线上业务增长可期。

    　　2020 年盈利端短期承压，2021Q1 盈利能力显著改善、存货周转效率提升盈利能力：2020 年毛利率为37.42%（-2.02pct），主要受线上渠道结构影响，净利率为9.56%（-4.86pct）；2021Q1 毛利率为42.91%（+8.43pct），净利率为15.33%（+7.66pct），盈利能力显著提升。营运能力：2020 年末公司存货为74.16 亿元（-18%）、经营活动净现金流为28.30 亿元（-18.26%）；2021Q1 存货为72.78 亿元（-17.66%），存货周转天数为211 天（-108 天），经营活动净现金流为12.00 亿元（+25.59%），现金流明显改善，存货周转效率提升。

    　　风险提示：疫情的不确定性；线上增长不及预期；其他品牌培育进展不及预期。