华新水泥(600801)：需求依旧强劲 Q2价格上涨有望超预期

　　事件：公司2021年 一季度实现营收61.89亿元（+60.8%），归母净利润为7.34 元（+107.34%），扣非归母净利润为7.27 亿元（+101.02%）。

    　　点评：

    　　一季度量增价跌，业绩保持稳定增长。我们测算，2021 年一季度公司实现水泥熟料综合销量约为1600 万吨，同比增长约57%，较2019 年一季度增长约8.5%，整体需求稳中有升，得益于地产投资及施工保持强劲，基建投资保持稳定，同时今年春节鼓励原地过年，节后下游复工快于以往，施工周期更长，1-2 月、3 月湖北地区水泥产量增速分别为138.29%、363.85% ；云南地区水泥产量增速为50.14%、12.56%，公司产销量均有所增长；我们测算，Q1 公司水泥单价约310 元/吨，同比下滑15 元/吨，环比下滑13 元/吨，主要是一季度为传统淡季，1-2 月份价格回落；吨毛利约95 元，同比下降约10 元/吨；吨成本约为215 元，同比下降约5 元/吨，主要去年受疫情影响，公司产销量较低导致成本摊销增加所致。

    　　资产负债表依旧强劲，股息率超过5%。一季度公司经营性净现金流约为2.88 亿元，同比下降约33.8%，主要是各项税费以及发放奖金薪酬增加导致现金流出较多所致；期末在手现金约82.3 亿元，同比增长83.8%，其中还有可交易性金融资产约4 亿元，现金流充沛；期末资产负债率约为40%，环比下降约1.4 个pct，资产负债表依旧稳定。我们认为，充足的现金流一方面保障各项业务有序进行，另一方面偿还有息负债降低财务费用，21Q1 公司财务费用约0.35 亿元，同环比继续下降；同时持续提高分红比例，目前股价对应股息率超过5%，持续回馈股东。

    　　骨料业务快速增长，未来将带来新的业绩增长点。公司2020 年实现骨料销量约2300 万吨，同比增长约31%，预计毛利率约63%左右，盈利仍维持高位。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务，截止2020 年末，公司骨料产能达到5500 万吨，较年初增加约1550 万吨左右，目前公司骨料在建项目有11 个，待全部投产后，公司骨料产能将达到2 亿吨，保持快速扩张，预计一季度公司骨料业务保持快速发展；随着国家对矿山开采督查日趋严格，骨料资源壁垒属性日渐凸显，加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点；与此同时，公司的环保业务也保持快速发展，20 年年底公司工业危废环评批复的处置能力提升到56 万吨/年，非水泥业务保持快速发展，产业链延伸初见成效。

    　　2021 年需求仍有支撑，二季度价格上涨有望超预期。“十四五”期间云南省计划未来5 年新增高速公路5000 公里，新增高铁里程1000 公里，其中2021 年力争开通丽香铁路，建成玉磨等铁路；2021 年湖北省将加快建设十堰至西安湖北段，沿江高铁武汉至宜昌段等铁路，启动沿江高速武汉至合肥段等高铁线路，2021 年公司主要产能区域仍有重点工程支撑，预计行业需求保持平稳；公司黄石万吨线以及海外两条新投产4000 吨/天的生产线将为2021 年带来新的增量；同时骨料业务快速发展，预计21 年新产能投放后将更进一步；我们认为，进入二季度下游需求持续复苏，沿江熟料价格上调5 轮超市场预期，长三角、珠三角水泥价格上调3 轮，发货接近100%，两湖地区价格也逐步上涨，行业库存低于5 成，需求依旧稳定且强劲，二季度在熟料超预期上涨的背景下，水泥价格上涨有望迎超预期。

    　　投资建议：我们调整公司21-22 年归母净利润为70.7 亿元和76.4 亿元，对应EPS 分别为3.37 和3.64 元；对应20-21 年PE 估值6.5 和6倍，低估值、高分红（当前股息率达到5.25%），资产负债表持续改善，有望迎来估值修复行情。维持“买入”评级及目标价30.33 元。

    　　风险提示：地产投资大幅下滑，原燃材料价格大幅上涨，错峰生产不及预期等