长江电力(600900)：投资收益显效

　　事项：

    　　公司发布2020年度报告，报告期内实现营业收入577.83亿元，同比增长15.9%；归属于上市公司股东的净利润262.98亿元，同比增长22.1%；归属于上市公司股东的扣非净利润261.76亿元，同比增长23.9%。公司拟每股派现0.70元。公司发布2021年第一季度报告，实现营业收入88.70亿元，同比增长5.8%；归母净利润28.69亿元，同比增长25.3%；扣非归母净利润23.84亿元，同比下降13.0%。

    　　平安观点：

    　　投资收益显效，扭转一季度利润下滑：2020 年公司投资收益同比增加9.78亿元、公允价值变动收益同比减少1.46 亿元，两者合计贡献8.32 亿元的利润增量，而同期毛利增加54.57 亿元。1Q21 两项同比增加2.66、12.12亿元，合计贡献14.78 亿元的利润增量，同期毛利减少5.21 亿元。

    　　来水回落，LDS 贡献营收增量：1Q21 三峡来水总量同比下降8.3%、溪洛渡来水下降2.2%，导致总发电量下降10.6%。但公司单季营收同比增长5.8%，应主要为2020 年4 月完成收购的秘鲁LDS 项目所贡献。

    　　“四库”升级“六库”值得期待：目前乌东德电站正常蓄水、大部分机组已投产，白鹤滩电站也开始蓄水，“四库联调”将升级至“六库联调”，调节能力有望进一步增强，节水增发电量有望大幅提升，贡献超额利润。

    　　投资建议：2020 年汛期大水助推公司业绩创出新高，1Q21 虽然来水回落造成主业利润下滑，但投资收益的贡献有效平滑了业绩的波动。根据秘鲁LDS 的经营数据和对来水、电价的预估，调整公司的盈利预测，预计21/22年EPS 分别为1.12/1.15 元（前值1.02/1.03 元，注：前值按GDR 发行后股本计算），新增23 年EPS 预测值1.17 元，对应4 月29 日收盘价PE 分别为17.9/17.4/17.3 倍。乌白资产注入或将提上日程，再次阶跃可期，维持对公司“推荐”评级。

    　　风险提示：1、长江来水：公司发电量和经营业绩对来水依赖度较大，长江流域来水的不确定性对生产经营活动会产生重要影响；且上游水库截流施工也会造成来水减少。2、电源结构：公司为单一的水电机组，丰水期调节发电出力适应用电负荷能力不强，保证出力相对较低，不适应日益提高的调峰需要。3、市场消纳：短期国内电力供应宽松的局面仍将延续，电能消纳面临一定风险；汛期弃水风险仍然存在。4、政策调整：财税、金融、资本市场、电力体制、移民环保等领域都可能会有新的政策出台。