安琪酵母(600298)：Q1收入、归母净利润表现良好 全年可期

　　21Q1 收入、归母净利润表现良好。2021Q1 营收26.56 亿元，同增29.55%，归母净利润4.42 亿元，同增45.74%，扣非后归母净利润4.14 亿元，同增47.61%，一季度营收、归母净利润表现良好，我们认为主要系主要产品销售良好，同时对部分产品进行了提价，彰显龙头强大定价权。

    　　盈利能力进一步提升。2021Q1 毛利率33.24%，同减4.7pct，销售费用率6.18%，同减4.32pct，我们预计主要系运费调整至成本所致，毛销差27.06%，同减0.38pct。管理费用率6.87%，同减0.3pct。财务费用率0.27%，同减1.44 pct，主要系利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少所致。净利率16.91%，同增1.32pct。我们认为盈利能力提升明显，主要系高毛利率的小包装酵母增长快速、部分产品提价等原因所致。

    　　线上营收同增63.17%。分产品看，酵母及深加工产品、制糖、包装、奶制品、其他产品营收/增速分别为21.19 亿元/29.15%、1.39 亿元/39.75%、0.98 亿元/59.35%、0.13 亿元/81.84%、2.62 亿元/25.83%。分市场看，国内营收19.14亿元，同增36.19%，海外营收7.17 亿元，同增17.21%。国内经销商数量较2020 年末净增加231 个至14874 个，海外经销商数量较2020 年末净增加142 个至3770 个，渠道继续加密。分渠道看，线下营收16.61 亿元，同增16.75%，线上营收9.70 亿元，同增63.17%。

    　　满负荷生产，多项业务增长良好。疫情影响之下，2020 年公司小包装酵母、食品原料、营养健康食品需求激增，国内市场及时调整了销售价格。我们认为21 年在 C 端需求放缓、糖蜜成本较高、同期业绩基数较高背景之下，公司业绩承压，但公司有望通过提价等方式来对冲这些不利影响。看长期，我们认为国内食品消费增长潜力巨大，酵母产业也将继续保持平稳增长，行业集中度也将继续提升，公司作为行业龙头，将凭借规模、品牌、技术、渠道等优势进一步巩固市场地位。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司21-23 年EPS 分别为1.87/2.14/2.49 元，相关可比公司2021 年PE 在35-71 倍，给予公司2021 年40-45 倍PE，对应合理价值区间74.8-84.15 元，给予“优于大市”评级

    　　风险提示。糖蜜价格上升；人民币升值；环保加严导致限产等。