大秦铁路(601006)：股息收益确定性强 已进入业绩修复通道

　　事件描述

    　　公司2020 年实现营业收入723.2 亿元，同比下降9.5%，实现归属净利润109.0 亿元，同比下降20.3%；公司2021 年第一季度实现营业收入194.1 亿元，同比增长19.3%，实现归属净利润36.2 亿元，同比增长43.1%。

    　　事件评论

    　　2020 年运量前低后高，Q4 经营明显回暖。公司运量全年呈现前低后高走势，下半年以来表现突出。全年角度，公司营业收入同比下降9.5%，成本端看，人工成本仅增长0.7%，土地房屋租赁费用同比上升82.0%，其他可变成本随运量下滑均有下降，最终营业成本同比下降5.6%，公司毛利率同比减少3.3pct 至19.5%。从Q4 看，2020Q4 公司营业收入同比微降2.0%,毛利率与2019Q4 持平。费用端控制良好，管理费用、财务费用均有降低；投资收益因朔黄铁路运量提升而同比增长6.1%；所得税费用同比下降43.4%，主要为新购设备、器具等形成的约3.5 亿的递延所得税余额所致，最终公司Q4 实现归属净利润20.0 亿元，同比增长26.2%。

    　　Q1 营收利润如期同比大增，收支相抵下财务费用平稳。2021Q1 电煤产业链延续了去年以来的高景气，运输环节随之受益，公司大秦线2021Q1 运量同比增长23.2%，带动营业收入同比增长19.3%。相较19 年，大秦线运量下降2.0%，公司营业收入下降1.7%。考虑到客运业务仍具压力、一季度固定资产折旧政策变更、产能利用率提升等综合影响，2021Q1 公司毛利率较2020Q1 同比上升6.3pct，但较2019Q1 下降1.1pct。费用端看，可转债摊余成本法下计提利息费用同比大增，但募集资金产生的利息收入同样较大，2021Q1 收支相抵下财务费用保持平稳。此外因朔黄线同样受益电煤高景气，投资收益同比增长19.4%。最终公司2021Q1 实现归属净利润36.2 亿，较去年同期增长43.1%，较2019 年同期下降9.5%。

    　　修程修制改革推动会计估计调整致非现利润大增。公司自2021 年起对机车车辆等固定资产折旧年限和预计净残值率的会计估计变更，这次变更为铁路行业统一的会计变更，推断为铁路修程修制改革的财务落地。据公司预计，变更将使2021 年固定资产折旧额减少约22.93 亿，净利润增加约17.3 亿元，已在Q1 利润表反映。

    　　投资建议：股息收益确定性强，已进入业绩修复通道。公司2020-22 年规划每股分红不低于0.48 元，2020 年拟每股分红0.48 元，当前股息率为7.2%，股息收益确定性强。Q1 看公司已进入业绩修复通道，有望带动估值上行。预计2021-23 年EPS 为0.92、0.94、0.97 元，对应PE 为7、7 和7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 宏观经济出现较大幅度滑坡；

    　　2. 线路间竞争大幅加剧。