中国银行(601988)首次覆盖：不良率连续两个季度下降 拨备水平提高

　　手续费收入助力营收增长。中国银行2021 年一季度营收同比增长6.58%，归母净利润同比增长2.67%。其中净手续费收入是保持营收增长的主因，同比增长了18.1%。银行成本控制较好， 1Q21 成本收入比为23.4%，较去年末下降了3.3pct，同比下降了0.5pct。

    存贷款规模稳步提升。1Q21 年净息差为1.78%，较2020 年末下降7bp。

    　　经测算一季度生息资产收益率为3.22%，较年初下降10bp；计息负债成本率为1.58%，较年初下降5bp。另外资产端1Q21 总资产同比增长7.5%，贷款毛额同比增长了8.5%；负债端客户存款同比增长6.7%。

    资产质量进一步改善。自去年三季度以来不良率持续下降，21 年一季度为1.30%，较年初下降了16bp。一季度拨备覆盖率189.88%，较年初上升12.04个百分点。另外我们经测算，不良生成率自去年三季度以来也持续下降，1Q21为0.52%，较年初下降了14bp。总体资产质量进一步改善。

    投资建议。中国银行一季度手续费收入增长助力营收，不良率下降，拨备覆盖率进一步提升，预计后续资产质量持续向好。我们预测2021-2023 年EPS为0.70、0.73、0.76 元，归母净利润增速为6.21%、4.48%、4.49%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为4.54 元；根据PB-ROE 模型给予公司2021E PB 估值为0.65 倍（可比公司为0.61 倍），对应合理价值为4.21元。因此给予合理价值区间为4.21-4.54 元（对应2021 年PE 为6.01-6.49倍，同业公司对应PE 为5.57 倍），给予“优于大市”评级。

    风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。