青松股份(300132)2021Q1季报点评：化妆品业务高速增长 驱动高基数下业绩稳增

　　公司发布2021Q1 季报：公司实现营收8.6 亿元，同比增长20.7%，归母净利9110 万元，同比增长8.8%，主要得益于化妆品相关业务带动；归母扣非净利9012 万元/+9.4%，非经损益98 万主要为政府补助81 万和投资收益29 万元等；经营性现金流量净额1.0 亿元/-50.1%，主要系原材料采购及薪资支付增加所致；基本每股收益为0.18 元。

    　　松节油业务保持稳定，化妆品业务持续高增。公司实现营收8.6 亿元，同比增长20.7%，分业务看，①松节油深加工业务Q1 销售整体平稳，因2020 年下半年剥离香精香料业务，2021Q1 销售收入同比略有下滑，但毛利率有所提升，净利润与去年同期持平；②诺斯贝尔Q1 实现营业收入 5.54 亿元，同比增长 50.5%，实现净利润 3160 万元，同比增长 26.4%，主要系2020Q1 面膜及护肤品等产品受疫情冲击订单下滑，2021 Q1 整体恢复良好，其中湿巾及护肤品销售同比大幅增长，除此之外，2020Q1 基于疫情防控需要，公司新增了一次性医用口罩以及KN95防护口罩生产业务，若剔除口罩业务影响，我们估计Q1 业绩将较高增长。

    　　成本控制加强，运营效率提高。2021Q1 毛利率微降2.5pcts 至24.3%，推测是毛利率较低的化妆品业务占比增加所致。费率方面，销售费用率下降1.1pct 至2.0%，管理费用率上升0.8pct 至8.0%，主要系诺斯贝尔租赁仓库和员工薪资增加以及产品注册费增加；研发费用率上升0.4pct 至2.8%，研发投入有所增长，财务费用率上升0.4pct 至1.1% ，主要系租赁准则变化影响利息费用增加及受汇率变动影响发生汇兑损失。营运能力方面，存货周转天数下降27.3 天至112.9 天，周转效率提升；应收账款周转天数下降13.8 天至68.1 天，回款能力提升；应付账款周转天数下降0.9 天至58.6 天，保持稳定，总体营运效率稳步提升。

    　　明晰化妆品战略规划，扩展行业影响力。①围绕成为“国际一流的化妆品制造服务商”发展目标，精准把握客户需求，加大研发投入与新品开发力度，坚持规模化、品牌化市场策略，深耕海外市场；②推进项目建设、强化转型升级；③依靠技术、管理、服务的比较竞争优势，强化规模效应（原料采购优势、成本优势、产品价格优势）和行业品牌影响力；④积极参与以新锐品牌及电商、播商，和以新商圈为主的展会及活动，以多角度渗透不同类型的客户。⑤通过团队整合、项目参投及外延式并购等多种方式深入发展化妆品等消费行业。

    　　进一步聚焦化妆品业务，诺斯贝尔有望依托行业红利及自身产能和生产研发优势持续高增。青松股份子公司诺斯贝尔为国内化妆品原料龙头，短期新增口罩等业务并加大湿巾部署，对冲疫情影响，长期看，诺斯贝尔面膜产能居全球第一，并拥有上海家化、伽蓝集团等优质客户资源，生产、研发能力突出，未来看点：1）基于客户优势，扩展更多赛道；2）基于规模优势及成本优势获取新增客户；3）化妆品行业持续高增，代工厂坐享行业红利，有望驱动公司实现稳定高速增长。

    　　投资建议：维持买入-A 评级，6 个月目标价27.8 元。诺斯贝尔依托行业红利及自身产能和生产研发优势有望带动公司稳步成长。预计公司2021-2023 年净利润分别为5.6 亿、6.5 亿、7.5 亿元，维持买入-A 评级。

    　　风险提示：原料价格波动；经营情况不及预期；行业竞争加剧；商誉减值风险等。