东阿阿胶(000423)2021年一季报点评：销售状态好转 经营持续恢复

事件：东阿阿胶发布2021年一季报，报告期内公司分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润7.33亿元、0.62亿元、0.45亿元，分别同比增长67.56%、173.51%、147.60%，基本符合预期，经营状态持续恢复。

    　　经营性现金流改善明显，营收质量持续恢复。21Q1公司实现经营性现金流入净额11.06亿元，其中经营活动现金流入16.06亿元。报告期内销售商品、提供劳务收到的现金达到15.67亿元，预计营收主要为现款现货，同时应收账款融资减少（兑换银行汇票）获得6.06亿元现金，合同负债增加（收款后暂未发货）获得2.21亿元现金。其中，21Q1合同负债达到5.20亿元，为公司经营历史上的峰值，渠道库存清理之后，愿意接受先款后货的经销商增加。本期合同负债新增的2.21亿元，预计将在后续季度的营收中得到体现。

    　　销售费用投放提升，大力推广线上渠道与新产品。报告期内公司投入销售费用2.16亿元，同比增长67.57%，销售费用率达到29.43%，相比2016~2017正常时期明显提升，预计主要用于线上渠道与新产品推广。

    　　新领导新政策，未来改善可期。在阿胶块出厂价不主动提升的情况下，预计2021~2023阿胶块销量将恢复至800~1000吨，对应营收32~40亿元；2020年为东阿阿胶数字化转型、战略进军线上市场元年，根据魔镜数据显示，2020年天猫平台东阿阿胶GMV已达到2.35亿元，同比增长109%，预计线上渠道将拓展新的消费者市场，在未来的3~5年内保持20%以上的高增速，带动整体收入增长。

    　　维持“买入”评级。预计公司未来三年EPS分别为0.55元/2.24元/2.62元，目前股价对应PE分别为64.0x、15.6x、13.4x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：驴皮原材料价格提升超预期风险，线上推广不及预期风险。