森特股份(603098)：土壤修复有亮点 关注BIPV成长节奏

　　土壤修复业务有亮点，BIPV 或为公司新成长引擎，维持“增持”评级20FY 及21Q1 公司收入分别31.5、6.1 亿，yoy 分别-6.1%、+1.3%，其中21Q1较19Q1 增长5.0%。20FY 及21Q1 公司归母净利润分别为1.82、0.46 亿，yoy分别-14.1% 、+7.8%，其中21Q1 较19Q1 增长14.2%。20FY 受疫情拖累较明显，土壤修复业务有亮点，21Q1 盈利能力已出现修复信号，期待后续持续性。牵手隆基进军BIPV 蓝海，隆基/森特强强联手，发挥各自优势，BIPV 或成为公司又一增长引擎，公司成长前景值得期待。我们预计21-23 年归母净利2.08/4.09/6.26 亿，维持“增持”评级。

    　　20FY 疫情影响较大，土壤修复是亮点，21Q1 盈利能力开始修复20FY 疫情对公司影响较大（公司总部位于北京，项目差旅等20H1 受较多影响）。分业务看，20FY 金属围护工程、声屏障系统、土壤修复收入yoy 分别-10%、-63%、894%，主业金属围护工程收入占比同减3.5pct 至85.9%。金属围护工程20FY 收入承压，但新签仍实现稳健增长，在手未完合同额充足，料后续增速有回升动力。土壤修复20FY 收入突破式增长，显示公司业内领先的原位土壤修复技术客户接受度提升，新签同增473%，且实现与央企联手，后续前景可期。21Q1 收入增速相对仍较慢，我们推测项目收入确认节奏为主因。20FY 公司新签合同额37.6 亿，同增10.8%，期末未完合同额67.2 亿，约为20FY 收入之2.1 倍，在手订单充足，收入有支撑。

    　　20FY 及21Q1 公司综合毛利率18.2%、19.8%，分别同比-0.6、+1.1pct。分业务看，20FY 金属围护工程/声屏障系统/土壤修复毛利率分别为17.5%/ 16.2%/24.9%，分别同比-1.9/+2.1/+9.7pct。推测21Q1 主业金属围护工程毛利率开始回升。20FY 公司综合毛利率承压，主因前期中标的较低毛利率项目收入确认较多，判断后续影响趋弱，推测21Q1 金属围护工程毛利率已开始回升。20FY因存续转债致财务费用率提升较多，两金周转减慢致减值损失增加较多，但费用管控卓有成效，综合致20FY 归母净利率同减0.5pct 至5.8%。21Q1 归母净利率同增0.5pct 至7.6%，低于毛利率改善幅度。

    　　牵手隆基进军BIPV 蓝海，调高盈利预测，维持“增持”评级21Q1 隆基与公司实控人等达成协议，拟以较大溢价收购合计27.25%公司股权。

    　　4 月23 日，股权过户已完成，隆基成为公司第二大股东。隆基与公司达成深度利益绑定，双方拟合作推进BIPV 领域市场拓展。BIPV 较BAPV 在经济性/可靠性等方面有较大优势，在光伏发电具备明显经济性的背景下，叠加“碳减排”

    　　政策约束助力，BIPV 发展或进入高速增长轨道，依托公司在建筑屋顶设计/施工维护方面优势及隆基在光伏领域优势，BIPV 或成为公司另一成长引擎。考虑BIPV 前景，我们上调21/22 年归母净利预测至2.80/4.09 亿（前值2.77/3.32 亿），新增23 年归母净利预测为6.26 亿，21-23 年yoy 分别为53%、46%、53%，相较可比公司，公司成长前景更优（我们预计公司20-23 归母净利Cagr 50.5% vs可比公司平均27.9%），认可较可比公司给予一定溢价，给予公司22 年目标PE30x，对应目标价23.10 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新签订单低于预期、回款风险、与隆基合作效果逊于预期