证券行业2021年一季报总结：业绩分化明显 大券商强者恒强

投资要点：2021Q1 日均交易额破万亿元，同比+13%，投行业务高基数下仍有增长点。40 家上市券商营业收入同比增长28%，净利润同比增长27%。预计2021 年行业净利润同比+14%。目前券商股估值偏低，预计未来主要为贝塔行情，考虑到行业发展政策积极，我们认为大型券商优势仍显著，推荐东方财富、招商证券、中金公司。

    2021Q1 市场交易活跃；二级市场主要股指虽下跌，但部分指数好于去年同期。

    　　1）2021Q1 市场日均股基交易额为10158 亿元，同比+13%；平均每月新增投资者206 万人，较2020 年平均值上升+37%。2） IPO 发行节奏有所放缓，上市项目信披水平和质量受关注。2020Q1 IPO，募资规模761 亿元，同比-3%。

    　　3）再融资新规多方面放松，增发规模回暖。2021Q1 增发募资2098 亿元，同比上升36%。4）债券发行小幅增长。2021Q1 券商参与的债券发行规模为2.21万亿元，同比上升5.13%。其中企业债、公司债分别同比增长4%、4%。5）股市整体下跌，但部分指数表现好于去年同期；债市跌幅相对较小。

    上市券商2021Q1 实现营业收入同比+28%，净利润同比+27%；业绩分化明显，大券商杠杆、ROE 均有较大提升。40 家上市券商合计实现营业收入1368 亿元，同比增长28%，实现归母净利润422 亿元，同比增长27%。30 家上市券商营业收入同比正增长，其中中原证券（+146%）、国泰君安（+78%）、浙商证券（+73%）营业收入同比增长较多。26 家上市券商净利润均同比增长，其中兴业证券（+341%）、国泰君安（+142%）、方正证券（+135%）净利润增幅较多。业绩分化明显，大券商ROE、杠杆率均较大提升。40 家上市券商2021Q1平均未年化ROE 为1.82%，同比下滑5 个bps，券商分化明显，大券商ROE及杠杆率有较大提升，Top10 券商ROE 同比增加0.58 个百分点，而小券商ROE下滑较多。其中国泰君安、兴业证券、华林证券、中信建投等ROE 居前，分别为3.33%、3.12%、3.01%、2.77%。我们认为ROE 大幅提升主要是由于：1）市场环境良好，轻资产类业务如经纪、投行、资管业务等均有较大幅度增长；2）券商杠杆有所提升，杠杆率由2020 年一季度末的3.58 倍提升至3.74 倍。

    财富管理、投行、自营、资管等各项业务全线增长。1）经纪收入增长15%，预计代销收入增长高于经纪业务。2021Q1 40 家上市券商经纪业务收入合计314 亿元，同比增长15%。一季度经纪收入增速略高于市场ADT，我们认为在佣金率维持低位的背景下，代销收入增速或快于经纪交易收入。2）投行业务集中度保持高位。尽管IPO 发行速度有所放缓，但发行规模同比仍基本持平，投行收入同比增长34%，大型券商增速靠前。前五大券商合计完成股债承销规模10550 亿元，行业占比42%。3）公募基金规模大增，2021Q1 40 家上市券商合计实现资管收入115 亿元，同比增长35%。4）2021Q1 股市整体下跌，但结构市下部分指数表现好于去年同期，券商自营收入仍有增长。2021 年一季度40家上市券商合计实现投资净收益326 亿元，同比增长14%。

    资本消耗加快，券商或进入加杠杆通道，仍看好大型券商；预计2021 年行业净利润同比+14%。 随着资本消耗类业务增长迅速，券商ROE 和杠杆齐升，我们预计券商将进入加杠杆通道。在当前的监管环境下，依靠传统经纪、通道业务的时代已经过去，我们预计未来大券商凭借强大的业务基础、品牌优势、新业务先发优势等，有望持续保持领先。中性假设下，我们预计2021 年行业净利润将同比+14%，预计经纪业务收入同比增长23%，投行业务同比增长42%，资本中介业务收入同比增长10%，资管同比增长20%，自营同比增长15%。

    券商板块估值偏低，向上空间较大，预计未来主要为beta 行情。目前（2021年4 月30 日）券商行业平均估值1.4 x 2021E P/B，预计未来主要为贝塔行情。

    　　考虑到行业发展政策积极，我们认为大型券商优势仍显著，行业集中度有望持续提升。重点推荐：推荐东方财富、招商证券、中金公司。

    风险提示：资本市场大幅下跌带来业绩和估值的双重压力。