王府井(600859)点评：经营恢复性改善 关注免税业务推进

　　公司公布 2021 年一季报，业绩符合预期。一季度公司实现营收 24.87 亿元，同比增长63.60%（相比 19Q1-65.3%），主因同期低基数影响；实现归母净利润 2.63 亿元，同比增长 230.1%（相比 19Q1-34.74%）；实现扣非归母净利润 2.36 亿元，同比增长 273.5%（相比 19Q1-40.1%）。此外，公司于 2021 年 1 月 1 日起执行新租赁准则，新增加了对相应租赁负债计提的“利息费用”和对使用权资产计提的“折旧费用”，已确认使用权资产和租赁负债的承租合同支出不再计入“租赁费用”，21Q1 影响利润总额减少 3,322 万元。

    经营恢复性改善，东北华北地区表现更佳。一季度公司主业经营保持了恢复性改善，多数门店呈现趋势向好的特征。分地区来看，东北/华中/华南/西南/西北/华东/东北地区同比增速分别为 64.32%/77.8%/19.03%/57.47%/63.06%/53.55%/117.64%。分业态看，百货/购物中心/奥莱/超市同比增速分别为 61.67%/83.11%/83.16%/8.06%。一季度公司未开店闭店，截至一季度末，共拥有各业态门店 55 家，总建筑面积 328.6 万平方米。

    受同期低基数影响，盈利水平大幅提升。因去年同期疫情对百货购物中心等业态影响较大导致利润承压，21Q1 公司整体毛利率为 40.09%,同比+14.2pct；销售净利润率为 10.33%，同比+24.95pct，盈利能力有所提升。由于公司经营恢复和同期高基数，一季度销售费用率和管理费用率都有所下降，销售费用率为 10.85%，同比-5.01pct；管理费用率 11.72%，同比-5.22pct。21Q1 财务费用率 0.74%，同比+2.39pct，主要是执行新租赁准则影响。

    整合集团资源，积极推进各类免税项目落地。截至 2021 年 3 月 11 日，公司控股股东首旅集团的增持计划已实施完成，首旅集团股权比例增至 27.23%，同时公司正积极推进换股合并首商相关事宜，进一步整合集团资源。免税业务方面，公司与海南橡胶共同出资成立“王府井海垦”和“海垦王府井”，用于发展运营海南省岛内免税项目和岛内日用免税品项目并开展免税品经营管理。

    维持盈利预测，维持“买入”评级。我们认为王府井是布局全国多业态协同发展的百货龙头，未来“百货+免税”的双轮主营业务模式具有高成长性。我们维持盈利预测，预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 1.28/1.55/1.75 元，对应 PE 分别为 25/21/19 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争加剧；宏观经济不确定性增强，免税业务发展不及预期。