华菱钢铁(000932)：复苏周期中的“成长股”

　　投资摘要：

    　　公司为钢铁行业板材龙头，受益于制造业复苏与碳达峰政策，赛道优秀，同时坚持资本结构优化与高端产品升级，呈现出显著“成长属性”。

    　　制造业复苏周期开启，板材迎来长期牛市

    　　后疫情时期制造业迎来新的库存周期起点，工业企业利润快速复苏，工业原材料需求将随着国内外耐用品的复苏迈入新的景气阶段；

    　　“碳达峰”及产量压减政策带来的供应收缩将成为政策端长期目标，产能产量“有上限”宣告行业总量扩张时代结束，未来北方限产常态化与电炉的产能扩张趋势进一步压缩板材供给；

    　　公司聚焦工业用材，在宽厚板、热轧薄板等细分市场建立领先优势的同时，高端汽车板和冷轧薄板领域市场份额持续增长，板材占比高，未来营收长期受益制造业复苏；

    　　产量维持高水平、费用下降有空间，内在价值稳步提升

    　　2015 年以来，公司粗钢与钢材产量保持7%的平均增速，现位居钢铁上市公司规模第二，技术储备充足，2021 年预计公司粗钢与钢材产量继续处于高位水平；

    　　公司吨钢净利处于行业前五，费控能力逐年提升，资本结构优化仍有空间，研发投入占比大，业绩弹性高；

    　　公司业绩近三年来显著改善，各项指标均位于行业前列，这一成绩与其体系与战略有很大关系，“三大战略支撑体系”、“强激励、硬约束”以及持续推进稳定高效的精益生产体系的战略成为华菱突出重围的关键因素；公司与行业估值均处于阶段性低位，成长空间大

    　　A 股周期与消费成长风格长期分化，2015 年以来周期风格指数涨幅不足消费的一半，估值仅为成长股的三分之一，具备估值回归势能，其中钢铁行业作为碳排放占比近五分之一的排碳大户，产量收缩预期强，弹性更大；

    　　公司估值分位与钢铁行业地位不匹配，粗钢产量与吨钢净利均为板块前五，估值水平仅处于行业尾部，有望面临价值重估；投资建议：随着碳政策的持续推进，本轮供给侧“新改革”将推动钢铁行业真正意义上实现产能集中、产业升级的战略目标，行业盈利与估值都有长期改善动力，公司处在优质赛道前排兼具盈利改善与成长特性，业绩高增长值得期待，预计公司2021/2022/2023 年归母净利润分别为98 亿/114 亿/120 亿， 对应EPS 为1.59/1.87/1.96，对应PE 分别为4.9X/4.1X/3.9X， 显著低于行业平均可比估值，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：原料价格抬升风险；下游需求增长不及预期；行业需求测算误差；产量扩张不及预期。