光明乳业(600597)：1Q21收入表现亮眼 预计2021年全年稳健增长

　　1Q21 收入增长好于市场预期，净利润符合市场预期1Q21 收入为69.86 亿元，同比去年增长36.1%；归母净利润9920.77万元，同比去年+28.6%。其中收入增速超预期，主要是因为国内业务增长超预期（同比增长44.7%），净利润符合市场预期。

    　　发展趋势

    　　1Q21 业绩表现总结：1Q21 收入增速表现亮眼，海外新莱特对利润端造成一定拖累。1）1Q21 国内收入实现高增长：1Q21 收入同比增长35.7%，相比1Q19 增长27.9%。其中，国内业务同比+44.7%，境外收入同比+12.2%。我们认为主要原因有2021 年春节偏晚且春节送礼需求旺盛，1Q21 公司常温酸奶出货高增长，另外消费者对健康属性的纯奶需求旺盛，我们预计公司纯奶（低温+常温）增速均高于整体收入增速。2）海外业务对公司1Q21 盈利端造成一定程度的拖累。1Q21 合并报表少数股东损益为负，说明海外新莱特盈利端有所亏损。1Q21 毛销差同比下滑1ppt，毛利率端承压较多，主要原因为海外新莱特毛利率下滑。并且国内业务原奶成本具有较大的上行压力。

    　　FY21 展望：看好国内业务持续增长，期待21 年核心业务利润率改善。1）收入端：我们延续原有假设: 牧场业务受益于规模的扩大及奶价上行收入端将保持快速增长。液态奶受益于消费场景的恢复、纯奶行业需求的持续增长以及公司在新品/渠道/品牌的持续投入，收入增长有望提速。其他乳制品（主要为新莱特）收入受海外疫情及部分客户（如A2 奶粉）订单收缩的影响增速放缓。综合以上影响，我们预计2021 年收入增速约8%。2）对于毛利率及费用率：我们预计2021 年原奶仍处于供给紧张状态且奶牛饲料价格处于高位，因此原奶价格预计仍有同比上涨压力。我们预计公司2021 年原奶收奶价格同比会有个位数上涨，因此国内业务毛利率仍会有所承压。同时海外业务盈利性的降低也对整体毛利率有所拖累。但是原奶成本上涨周期中，促销/买赠/费用投放等竞争活动会趋缓，且行业中纯奶产品在年初-3 月陆续有小幅提价，对毛销差将有拉动。

    　　公司战略清晰，我们看好公司中长期的发展趋势。公司具有多元的产品矩阵，常温产品上选择差异化竞争，低温产品上具有完整的产品矩阵及优质大单品。渠道上具有独特稀缺的随心订渠道，目前也在持续对经销商进行拓展和赋能。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持对2021/2022 年净利润6.76/7.59 亿元预测不变。当前股价对应33.6/29.9 倍2021/2022 年P/E。我们维持跑赢行业评级并维持21 元目标价，目标价对应2021/2022 年38 和33.9 倍P/E，较当前股价有13.2%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料大幅成本上行、海外业务表现不及预期，行业竞争加剧。