中密控股(300470)：在手订单饱满 业绩符合预期

　　事件：

    　　公司公告20 年实现营业收入9.24 亿元，同比增长4.05%；归母净利润2.11 亿元，同比下降4.49%。21 年一季度实现营业收入2.3 亿元，同比增长30.64%；归母净利润5190 万元，同比增长75.15%。Q1 净利润同比大幅增长原因包括：

    　　①去年受疫情影响低基数效应；②下游石油、工程机械市场需求旺盛，订单饱满，排产紧凑；③新地佩尔已并表，有一定贡献。

    　　评论：

    　　2020 年，公司实现营业收入9.24 亿元，比上年同期小幅增长4.05%，主要原因是复工复产后公司主要客户所在的石油化工及工程机械行业保持了较高的固定资产投资力度，新建项目较多，市场需求基本保持稳定，公司市场地位和市场占有率稳步提升。归母净利润2.11 亿元，同比下降4.49%，净利润小幅下降的主要原因系受疫情和国际油价历史性下跌影响，下游终端用户纷纷采取开源节流、降本增效等措施，控制了对密封备品备件的采购数量所致，同时收入结构中毛利率较低的装备制造业收入占比较去年同期增加8.79%，以及20 年限制性股票激励计划产生的费用摊销增长也导致利润进一步减少。综合毛利率48.76%，同比下降5.29pct，主要原因系装备制造业的竞争日趋激烈，导致密封产品价格进一步走低所致。

    　　分领域看：

    　　（1）在公司具有传统优势的石化领域，密封行业竞争在品牌、技术、质量、服务、交期、成本等全方位展开，对机械密封的供应商提出了更高要求。在广东石化、茂名石化等项目中取得了不错的配套份额；盛虹石化更是成为公司第一个全面配套超过亿元的大炼化项目。新的一年公司有望进一步提高在石化领域中的份额占比。

    　　（2）继续保持在油气输送领域市场的领先地位，销售收入超过4000 万元。公司全年完成国家管网集团多个合同，并且与对方签订数个新合同。国家管网集团“十四五期间”初步规划新建油气管道超过2.5 万公里，LNG 接收站、储气库、海上平台输气等领域也将快速发展，预计将为公司及子公司新地佩尔产品市场需求带来较大增长，油气输送市场将成为公司未来几年公司收入增长的重要来源。

    　　（3）在核电领域，公司通过对华阳密封的深度整合，领先优势更加突出。公司目前在核电密封领域的大部分研发工作都取得了重要突破。华阳密封实现全年收入1.27 亿元，净利润2525 万元，公司核电密封产品的推广应用持续加速，在新建核电项目市场全面替代进口的基础上，现有庞大存量市场进口替代的大门也已向公司敞开，未来数年核电密封领域将成为公司利润增长的有力支撑。

    　　（4）在橡塑密封领域，子公司优泰科继续保持良性发展，在行业内的品牌影响力不断提升。优泰科全年实现收入1.21 亿元，实现净利润2041 万元。公司与优泰科已完成深度整合，公司智能制造项目的推进将带来更加充分、高效、全方位的协同。

    　　其他财务数据：（1）销售费用率9.1%，同比下降1.5pct，管理费用率8.7%，同比基本持平，公司对期间费用率的优良控制得益于精细化的管理体系。（2）20 年公司研发费用4,127 万元，同比增长9.84%，占营业收入的4.46%，公司持续加大研发力度，在重要的研发项目取得突破，为高端机械密封和干气密封的市场开拓提供了强大技术支撑，也为更高参数产品的研发注入了驱动力。（3）经营活动现金流量净额1.88 亿元，同比增长53.46%，主要系结汇金额、销售商品产生的现金明显增加以及年购买商品接受劳务、职工薪酬等现金流出减少的综合影响。（4）公司期末合同负债余额2045 万元，比期初增长9.9%，反映公司在手订单饱满，未来增长动力强劲。

    　　继续强烈推荐中密控股，建议重点关注当前节点中密控股布局机会，重申推荐逻辑：（1）存量市场为公司业绩稳定增长背书；（2）产品特性决定高盈利能力可以继续保持；（3）管道、核电等需求空间广阔，如果管网建设如期推进，公司有望每年拿到上亿订单；（4）现在经济提倡内循环，尤其是国家一些重大项目（如核电领域）鼓励进口替代，中密控股迎来机遇。机械密封行业胜负已分，行业马太效应明显。作为本土高端密封件领域龙头，公司将坚持大密封横向纵向开拓的战略，看好公司核心竞争力，受益于天然气管道、核电项目带来的新增需求以及存量市场需求，维持强烈推荐。

    　　风险提示：石油化工复苏不达预期；竞争加剧价格下降；新地佩尔并购进度不及预期。